了解做市商：灰色地带掠食者，为什么他们对加密世界如此重要？

原作者：Min Jung

原文翻译：TechFlow

概括

• 做市商通过提供大量流动性、确保高效的交易执行、增强投资者信心以及使市场更加平稳地运行，为降低波动性和交易成本做出了巨大贡献。

• Market makers use a variety of structures to provide liquidity, the most common being token lending protocols and retention models. In token lending protocols, market makers borrow tokens from projects to ensure market liquidity for a specific period (usually 1-2 years) and receive call options as compensation. On the other hand, the retention model involves market makers being compensated for maintaining liquidity over the long term, usually through monthly fees.

• 与传统市场一样，明确的做市商活动规则和监管对加密货币市场的顺利运行起着至关重要的作用。加密货币市场仍处于早期阶段，迫切需要合理的监管来防止非法活动并确保公平竞争。这些监管将极大地有助于促进市场流动性并保护投资者。

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来源：Presto Research Presto Research

加密货币市场最近发生的事件引发了人们对做市商和做市概念的兴趣。然而，做市商经常被误解，被视为操纵价格的机会，包括臭名昭著的哄抬和抛售计划，而关于做市商在金融市场中真正作用的准确信息却很少。新兴项目常常对做市商的重要性视而不见，并经常在代币即将上市时质疑做市商的必要性。在此背景下，本文旨在解释什么是做市商、其角色的重要性以及其在加密货币市场中的作用。

什么是做市商？

做市商在维持市场持续流动性方面发挥着至关重要的作用。他们通常通过提供买入和卖出报价来做到这一点。通过从卖家那里买入并卖给买家，他们创造了一个市场参与者可以随时交易的环境。

这可以类比我们日常生活中经常见到的二手车经销商的作用。正如这些经销商允许我们随时出售现有车辆并购买二手车一样，做市商在金融市场中发挥着类似的作用。全球做市商 Citadel 对做市商给出了以下定义：

图2：传统金融市场定义做市商的角色

资料来源：Presto Research

做市商在传统金融市场中也至关重要。在纳斯达克，平均每只股票有约 14 名做市商，总共约有 260 名做市商。此外，在流动性不如股票的市场，如债券、商品和外汇，大多数交易都是通过做市商进行的。

做市商的利润和风险

做市商通过金融工具买卖价差获利。由于卖价高于买价，做市商通过以较低的价格买入金融工具，并以较高的价格卖出同一种金融工具（即买卖价差）来获利。

图 3：买卖价差

• 假设某做市商同时对某项资产报出 $27,499 的买入价和 $27,501 的卖出价，如果这些订单被执行，做市商以 $27,499 的价格买入该资产，以 $27,501 的价格卖出，从而获利 $2（$27,501 - $27,499），这即为买卖价差。

• 这个理念和前面提到的二手车经销商的例子一致，经销商买入一辆二手车，然后以略高的价格卖出，从买卖价差中获利。

然而，需要注意的是，并非所有做市活动都能产生利润，做市商确实可能会蒙受损失。在快速波动的市场中，特定资产的价格可能会急剧朝一个方向波动，导致只有一个买入或一个卖出被执行，但不会同时执行。做市商还面临库存风险，即无法出售资产的风险。之所以存在这种风险，是因为做市商总是持有一部分做市资产来提供流动性。

例如，在某种场景中，一个二手车经销商购买了一辆汽车但找不到买家，而经济衰退导致二手车价格下跌，因此经销商将遭受财务损失。

为什么需要做市？

提供大量流动性

做市的主要目标是确保市场有足够的流动性。流动性是指资产能够快速轻松地转换为现金而不会产生财务损失的程度。高市场流动性可降低交易成本对任何特定交易的影响，最大限度地减少损失，并允许高效执行大订单而不会造成重大价格波动。本质上，做市商可帮助投资者在任何给定时间更快、更大量、更轻松地买卖代币，而不会造成重大中断。

图 4：流动性为何重要

资料来源：Presto Research

例如，投资者需要立即购买 40 个代币，在流动性较高的市场（订单簿 A）中，他们可以立即以每个代币 $100 的价格购买 40 个代币。然而，在流动性较低的市场（订单簿 B）中，他们有两种选择：1）以 $101.2 的价格购买 10 个代币，以 $102.6 的价格购买 5 个代币，以 $103.1 的价格购买 10 个代币，以 $105.2 的价格购买 15 个代币，平均价格为 $103.35，或者 2）等待更长的时间让代币达到期望价格。

降低波动性

如上例所示，做市商提供的大量流动性有助于缓解价格波动。在上述场景中，在投资者购买 40 个代币后，订单簿 B 中的下一个可用价格为 $105.2。这表明单笔交易导致价格波动约为 5%。在现实世界的加密货币市场中，即使是小额交易也可能导致流动性较低的资产价格发生重大变化。在市场波动期间尤其如此，因为较少的参与者可能导致价格大幅波动。因此，做市商通过弥合这种供需缺口在降低价格波动方面发挥着关键作用。

图 5：做市商如何帮助降低波动性

资料来源：Presto Research

上述做市商的作用最终有助于增强投资者对项目的信心。每个投资者都希望能够以最小的交易成本根据需要买卖其持有的资产。但是，如果投资者认为买卖价差很大，或者需要相当长的时间才能完成所需的交易数量，尽管他们对项目持积极态度，但他们可能会灰心丧气。因此，如果做市商持续活跃在市场上并提供流动性，这不仅降低了投资者的进入门槛，而且还激励他们进行投资。反过来，这一行动会带来更多的流动性，形成良性循环，促进投资者可以放心交易的环境。

加密项目 ↔ 做市商

虽然加密市场中做市商与项目方之间的合约结构形式多种多样，包括代币借贷+预付合约结构，但最广泛使用的合约结构（代币借贷+看涨期权）的工作原理如下：

图 6：项目做市商结构

资料来源：Presto Research

项目 → 做市商

• 做市商从项目方借入代币，用于做市。在代币上市初期，由于市场上可用的代币数量较少，代币经常供不应求。为了弥补这种不平衡，做市商会从项目方借入代币，借入期限通常为 1-2 年（相当于做市合约期限），以确保市场流动性。

• 作为做市服务的回报，做市商有权在贷款到期时行使看涨期权。该看涨期权赋予他们以预定价格购买代币的权利。由于该项目的现金资源有限，因此它不依赖法定货币，而是提供看涨期权作为补偿。此外，看涨期权的价值与代币价格直接相关，为做市商提供了针对早期高抛骗局的保护。

做市商 → 项目

• 做市商在借币合约期间通过与项目方协商提供服务，以保证最大的价差和充足的流动性，这样的安排有利于在良好的流动性环境下进行交易。

简单来说，做市商从项目方借入代币，获得看涨期权，并提供服务，目标是在借入期间保证一定价差内的流动性。但需要注意的是，合法的做市商不会对价格做出任何承诺。

加密货币市场做市商监管不足

加密货币市场对做市商的负面看法主要源于其与传统金融市场相比缺乏监管。在纳斯达克和纽交所等美国股票市场，做市商必须维持至少 100 股的买入价和卖出价，并有义务在出现相应订单时履行订单（见图 7）。对做市商的要求也很具体，例如只能在一定范围内下订单（例如，大盘股的订单范围为 8% 或 30%）。这些措施防止做市商以荒谬的价格（远离最高买入价/最低卖出价）下达上述两项订单，并且仅在有获利机会时下达相应订单。

图 7：纽约证券交易所的做市规则

资料来源：Presto Research

然而，如前所述，加密货币市场的做市仍然相对监管不足。与传统金融市场不同，没有单独的牌照或监管机构监督这些业务。

因此，经常可以看到新闻报道一些公司打着“做市”的幌子非法牟利。最大的问题是，虽然纳斯达克等传统交易所对非法做市行为实施了严格的处罚和监管，但去中心化的加密货币市场对欺诈性做市行为缺乏实质性的处罚。这显然暴露了监管监督的明显缺失，凸显了加密货币市场需要与传统金融市场同等程度的监管。

综上所述

尽管监管缺陷导致加密货币做市存在灰色地带，但做市商仍将继续在市场中发挥关键作用。他们从卖家那里购买金融工具并将其出售给买家以提供流动性的功能仍然是根本。特别是在流动性不足的加密货币市场中，做市商有助于降低交易成本和波动性，从而营造一个投资者可以更放心交易的环境。因此，通过将做市商纳入系统并促进公平竞争和健全的做市实践，我们可以期待一个投资者可以更放心交易的环境。

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