彭博社评FTX：借牛市拿到了全额赔偿，可惜S

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原文“FTX 找到了资金 ”由Odaily星球日报jk翻译。

Matt Levine 是彭博社财经专栏作家。他曾担任 Dealbreaker 编辑，在高盛投资银行部门工作，在 Wachtell、Lipton、Rosen Katz 担任律师，并担任美国第三巡回上诉法院副法官。

如今的情况是，FTX……破产了，但仍然有偿付能力？这令人震惊：

加密货币交易所 FTX 积累的客户资金比其在 2022 年 11 月崩盘时损失的资金多出数十亿美元，这使得客户能够获得全额赔偿加上利息， 这是美国破产程序中极为罕见的结果。

次级债权人通常只能获得其所持股份的一小部分，但 FTX 受益于 Solana 等加密货币的强劲上涨。该公司还出售了许多其他资产，包括其在人工智能公司 Anthropic 的股份等各种投资。

在公司倒闭后接管该公司的现任 FTX 首席执行官约翰·雷 (John Ray) 表示：“在任何破产案件中，这都是一个令人难以置信的结果。”

昨日，Ray 的重组团队提交了最新的破产计划草案和披露声明，估计“截至申请日，客户和数字资产贷款债权人将收回其债权价值的 118% 至 142%。” FTX 的一个极其简化但直观有用的摘要是：

当 FTX 于 2022 年 11 月破产时，其平台上的客户总共拥有约 $8 亿现金和加密货币。与此同时，其资产主要由与 FTX 和 Bankman-Fried 相关的大量加密代币组成，这些代币在两周前还非常有价值，但此后价值暴跌。出售所有这些代币无法收回足够的资金来偿还客户，因为客户希望立即取回他们的钱。
申请破产会使客户无法立即取回资金。这就是破产的目的。破产前的 FTX 是一家加密货币交易所，名义上允许客户按需提取资金。破产将所有客户活期存款变成了长期贷款：您无法按需提取资金，而必须等待破产程序完成。该过程仍在进行中。因此，FTX 大约有一年半的时间可以使用客户资金，而无需满足提款要求。
长期资金比短期资金更有价值。例如：2022 年 11 月，FTX 持有大量 Solana 代币。2022 年 4 月，Solana 的交易价格约为每代币 $136，但到 11 月中旬，价格约为每代币 $12。这些 Solana 代币不再足以偿还所有客户，特别是如果你不得不一次性全部出售它们。但如果你等到 2024 年 3 月，Solana 的价格达到 $200。
FTX 确实在等待，或许部分是出于战略原因，但也是因为破产程序一开始就比较慢。一个在加密货币方面并不特别擅长的新管理团队接管了 FTX。他们进行了长时间的调查，以掌握公司情况并找到 FTX 的所有代币。它最终决定出售代币，但需要法院批准。它直到 2023 年 9 月才获得批准，即破产申请 10 个月后。然后，它聘请了一位投资经理来“出售、对冲和质押”其加密代币。该策略效果很好：截至 3 月 31 日，FTX 通过出售代币筹集了约 $5 亿美元，预计未来几个月将再筹集 $44 亿美元。通过冻结所有资产、负债约一年，FTX 为其加密代币获得的资金比它在 2022 年 11 月出售它们以满足客户提款时获得的资金要多。

这并不是全部：FTX 还通过出售业务、出售部分风险投资组合、扣押 SBF 和其他公司购买的房地产和 Robinhood Markets Inc. 股票以及收回捐款和投资来收回资金。但基本形式 “FTX 使用客户资金进行了愚蠢的长期投资，这些投资失去了价值，客户要求归还资金，因此 FTX 宣布破产并进入了长达一年的休眠期，直到这些投资获得足够的回报来偿还客户” 看起来基本正确。

确实，FTX 的情况对客户来说是一个挑战：他们以为可以随时提取的资金实际上可能会被锁定两三年。FTX 对此投诉表示同情，并希望向客户支付利息。 利率定为9%，大致就是如何得出118%或者127%的回收率，这是两到三年的破产过程的结果。 通常情况下，破产不会这样，但 FTX 资金充足。摘自披露声明：

债务人无力偿债，破产法通常禁止向客户和其他无担保债权人支付破产后利息。然而，债务人承认，这些第 11 章案件自 2022 年 11 月以来剥夺了债权人的资金，这种情况将持续到支付分配为止。实际上，所有债务人的客户和债权人都被迫在这些第 11 章案件期间向债务人提供贷款，联合委员会认为，他们应该获得公平的回报率。

这是一个积极的举措。如果不支付利息，钱去哪儿了？显而易见的答案是“如果在支付了所有破产债权后还有剩余的钱，那么这些钱将归股东所有”，但在发生了所有这些事情之后，FTX 股东（其最大股东可能仍然是 SBF）获得任何资金回报似乎有点奇怪。

这里的情况并不是问题所在：除了客户索赔外，还有来自美国国税局和商品期货交易委员会的数十亿美元的有些模糊的税收和罚款索赔。他们实际上是这里的剩余索赔人：如果在向客户付款后还有剩余资金，美国政府会想办法拿走它们。FTX 联系了政府，礼貌地询问是否也可以向客户支付利息，政府同意了。

此外，就加密货币交易所而言，这对客户来说确实很艰难。如果你在 2022 年 11 月的 FTX 账户中有 $100，你的钱会被锁定两到三年，但你最终会得到大约 $118，这是一些回报。但如果你的账户中有 10 个 Solana 代币，当时它们的价值约为 $143，你会得到大约 $170。与此同时，10 个 Solana 代币今天价值约为 $1,480。如果你在 FTX 有一个比特币，你会得到大约 $19,600；而一个比特币现在价值超过 $62,000。 FTX 获得足够资金偿还客户的方式部分是通过冻结其负债，同时让其资产在 2022 年 11 月 14 日加密市场的低点升值。在加密市场复苏后，资产价值上涨，而负债保持冻结状态。

我不确定这个问题有多大；SBF 在 FTX 的上一次核算中列出了约 $89 亿美元的负债，其中约 $6 亿美元以美元、欧元或 USDT（美元 Tether 稳定币）计价，这些负债确实将获得超过 118 美分的回报。但至少有 $2 亿美元的以太坊和比特币负债，以这些货币计价时，其回报将远低于这一水平。

破产的运作方式如下；摘自披露声明：

该计划根据《破产法》的要求，根据申请日债权人的相对价值，在债权人之间分配价值。以这种方式在债权人之间分配不是债务人的自由裁量权，而是破产法的基石，这一点得到了巴哈马破产法院和最高法院以及特设委员会、官方委员会和巴哈马联合破产清算人的支持。在 FTX 案的事实背景下，没有其他方式可以公平地分配收回的投资。

虽然一些债权人可能不同意，但想出一个替代系统真的很难。FTX 恰好没有足够的 Solana/比特币/其他资产来偿还所有 Solana/比特币/其他索赔人——这就是破产的全部意义所在！因此， 出售所有资产并以美元分配收益可能是最好的行动方案。

事实上，完全有可能发生相反的情况。2022 年 11 月，随着 FTX 的倒闭，感觉与 FTX 相关的所有加密投资——甚至整个加密市场——都可能归零。如果你在 2022 年 11 月得知你的资金将被锁定在 FTX 两到三年，而取回任何资金都取决于加密货币价格的反弹，你可能会合理地放弃希望。彭博社指出，破产后不久，FTX 的许多“债权交易价格仅为 3 美分”。

然而，这难道不像是一笔交易吗？对于加密货币交易所来说破产，（1）按当天的价格将所有客户存款兑换成美元，（2）给你几年时间偿还。如果你认为加密货币价格具有周期性，波动性很大，但通常会随着时间的推移而上涨，那么这个选项似乎非常有价值。加密货币价格下跌，你会说“哎呀，我们破产了”，然后冻结客户的美元存款，然后你有两年的时间观察价格是否回升。如果价格回升，你就卖掉你的加密货币，把钱还给所有人，然后留着剩下的钱。这不是 FTX 的选择，但在十年前的 Mt. Gox 破产案中，这是一种可能性。最终，有人会想出如何做到这一点。不被逮捕是这笔交易的重要组成部分，到目前为止，还没有人能够做到这一点。

最后，Sam Bankman-Fried 怎么样了？他因导致 FTX 客户损失数十亿美元而被判处 25 年监禁。他以自己没有造成任何损失为由要求减刑，这在事实上是错误的（比特币客户损失了资金），在法律上也是错误的（如果你用客户的钱给自己买房子，然后破产财产收回了房子，你仍然不能拿走这笔钱）。但更广泛地说，他从 FTX 倒闭的那一刻起就辩称，FTX 面临的是流动性问题，而不是偿付能力问题，如果大家再给他一两周的时间来解决问题，他就有足够的钱偿还所有客户。他们没有给他时间。但约翰·雷又有 18 个月的时间来筹集资金，他做到了。

本文来源：彭博社评FTX：借牛市赚足了钱，可惜SBF没撑到今天

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