告别基础设施热潮，迎接应用黄金时代？

原作者：Adrian

原文翻译：路飞，先见之明新闻

历史上每个加密周期中最大的投资回报都是通过早期押注新的底层基础设施原语（PoW、智能合约、PoS、高吞吐量、模块化等）实现的。如果我们看看 Coingecko 上排名前 25 的代币，我们会发现只有两种不是 L1 区块链原生的（不包括挂钩资产）：Uniswap 和 柴犬。这一现象最早由 Joel Monegro 于 2016 年提出，他提出了 胖协议理论 Monegro 认为，Web3 与 Web2 在价值积累方面最大的区别在于，加密货币基础层所积累的价值大于构建在其上的应用程序所捕获的价值之和，而价值来自于：

• 区块链具有一个共享数据层，交易在此层上结算，促进正和竞争并实现无需许可的可组合性。

• 代币 升值->引入投机参与者->初始投机者转化为用户->用户+token升值吸引开发者和更多用户等，这样的路径形成一个正向飞轮。

快进到 2024 年，最初的论点经过了无数的行业争论，行业动态也发生了几次结构性变化，对“胖协议理论”的原始主张提出了挑战：

1. 区块空间商品化：随着以太坊区块空间的溢价，竞争性 L1 崛起并成为资产类别的定义者。竞争性 L1 的价值通常达数十亿美元，几乎每个周期，建设者和投资者都会被竞争性 L1 所吸引。每个周期都会出现新的差异化区块链，这让投资者和用户兴奋不已，但最终会成为鬼链（例如 Cardano）。虽然也有例外，但总体而言，这导致市场上的区块空间过剩，而没有足够的用户或应用程序来支持它。

2. 基础层的模块化：随着专门的模块化组件数量的增加，基础层的定义变得越来越复杂，更不用说解构堆栈的每一层所产生的价值了。不过，在我看来，这种转变是肯定的：

• 模块化区块链中的价值在整个堆栈中是分散的，单个组件（例如 Celestia）要获得比集成基础层更高的估值，需要其组件（例如 DA）成为堆栈中最有价值的组件，并在其上构建比集成系统具有更多使用量和费用收入的“应用程序”；

• 模块化解决方案之间的竞争推动了更便宜的执行/数据可用性解决方案，进一步降低了用户成本

3. 迈向链抽象的未来：模块化本质上会在生态系统中造成碎片化，从而导致繁琐的用户体验。对于开发人员来说，这意味着在何处部署应用程序的选择太多；对于用户来说，这意味着要克服许多障碍才能从链 X 上的应用程序 A 转到链 Y 上的应用程序 B。幸运的是，我们许多聪明的人正在构建一个新的未来，用户可以在不了解底层链的情况下与加密应用程序交互。这一愿景称为链抽象。现在的问题是，在链抽象的未来中，价值将在哪里累积？

我认为加密应用是我们构建基础设施方式转变的主要受益者。具体来说，以意图为中心的交易供应链，具有订单流排他性和用户体验和品牌等无形资产，将日益成为杀手级应用的护城河，使它们能够比现在更有效地实现商业化。

订单流的排他性

自以太坊合并以及 Flashbots 和 MEV-Boost 的引入以来，MEV 格局发生了巨大变化。曾经由搜索者主导的黑暗森林现在已经演变成部分商品化的订单流市场，当前的 MEV 供应链主要由验证者主导，他们以出价的形式从供应链中的每个参与者那里捕获了约 90% 的 MEV。

以太坊的 MEV 供应链

交易供应链中的大多数参与者都对验证者从订单流中获取大部分可提取价值感到不满。用户希望因生成订单流而获得补偿，应用程序希望从用户订单流中保留价值，搜索者和构建者则希望获得更大的利润。因此，寻求价值的参与者已经适应了这种变化，并尝试了多种策略来提取alpha，其中之一就是搜索者-构建者集成。其理念是，搜索者打包的区块被纳入的确定性越高，利润就越高。大量数据和文献表明，排他性是在竞争激烈的市场中获取价值的关键，拥有最有价值流量的应用程序将拥有定价权。

这和 Robinhood 的商业模式类似，Robinhood 将订单流卖给做市商，并获得返利，以维持“零费用”交易模式。 市场 像 Citadel 这样的做市商愿意为订单流付费，因为他们可以从套利和信息不对称中获利。

这进一步体现在通过私人内存池进行的交易数量不断增加，最近在以太坊上创下了 30% 份额的历史新高。应用程序意识到所有用户订单流的价值都被提取并泄漏到 MEV 供应链中，而私人交易允许围绕粘性用户实现更多的可定制性和商业化。

https://x.com/mcutler/status/1808281859463565361

随着链抽象时代的到来，我预计这一趋势将继续下去。在以意图为中心的执行模式下，交易供应链可能会变得更加分散，应用程序会将其订单流导向能够提供最具竞争力的执行的求解器网络，从而推动求解器竞争以压低利润率。然而，我预计大部分价值获取将从基础层（验证器）转移到面向用户的层，中间件组件很有价值，但利润率很低。能够生成有价值订单流的前端和应用程序将对寻求者/求解器拥有定价权。

未来积累价值的可能方式

我们今天已经看到这种情况发生，借贷协议回收了原本会流向验证者的清算竞价订单流，利用特定于应用程序的排序中的利基订单流（例如 Oracle 可提取价值拍卖、Pyth、API 3、UMA Oval）。

用户体验和品牌作为可持续的护城河

如果我们进一步细分上述 30% 的私人交易，其中大部分来自 TG Bots、Dexes 和钱包等前端：

尽管人们长期以来认为加密原生用户的注意力持续时间较短，但我们终于看到了一定程度的留存率。品牌和用户体验都可以成为一条有意义的护城河。

用户体验：通过在 Web 应用程序上连接钱包来引入全新体验的替代前端无疑会吸引需要特定体验的用户的注意。一个很好的例子是 Telegram 机器人，例如 BananaGun 和 BONKbot，它们已经产生了 $1.5 亿 费用 并允许用户通过 Telegram 聊天轻松交易 Memecoin。

品牌：加密领域的知名品牌可以通过赢得用户的信任来提高费用。众所周知，钱包应用内互换的费用非常高，但它们是一种杀手级的商业模式，因为用户愿意为便利付费。例如，MetaMask 互换每年产生超过 $2 亿的费用。Uniswap Labs 前端费用互换自推出以来已净赚 $5 千万，以官方前端以外的任何方式与 Uniswap Labs 合约交互的交易不收取此费用，但 Uniswap Labs 的收入仍在增长。

这表明，应用中的林迪效应与基础设施一致，甚至比基础设施更为明显。通常，新技术（包括加密货币）的采用遵循某种 S 曲线，随着我们从早期采用者转变为主流用户，下一波用户将不那么成熟，因此对价格的敏感度也会降低，这使得能够达到临界规模的品牌能够以创造性的方式获利。

加密货币的 S 曲线

结论

作为一名主要关注基础设施研究和投资的加密从业者，这篇文章绝不是否认基础设施作为加密中可投资资产类别的价值，而是在思考全新类别的基础设施时思维方式的转变。这些基础设施类别使下一代应用程序能够为 S 曲线以上的用户提供服务。新的基础设施原语需要在应用程序级别带来全新的用例，才能吸引足够的关注。同时，有足够的证据表明，在应用程序级别存在可持续的商业模式，用户所有权直接指导价值的积累。不幸的是，我们可能已经过了 L1 的市场阶段，押注每一个新的闪亮的 L1 都会带来指数级的回报，尽管那些具有有意义差异化的 L1 可能仍然值得投资。

即便如此，我还是花了很多时间思考和理解不同的“基础设施”：

• 人工智能：一种自动化和改善最终用户体验的代理经济，一种计算和推理 市场 不断优化资源分配，以及扩展区块链虚拟机计算能力的验证堆栈。

• CAKE 堆栈：我上面的许多观点表明，我相信我们应该走向链抽象的未来，而堆栈中大多数组件的设计选择仍然很大。随着基础设施支持链抽象，应用程序的设计空间自然会增长，并可能导致应用程序/基础设施之间的区别变得模糊。

• DePIN：我一直认为 DePIN 是加密货币的杀手级现实世界用例（仅次于稳定币），这一点从未改变。DePIN 利用了加密货币所擅长的一切：通过激励措施、引导市场和去中心化所有权实现资源的无许可协调。虽然每种特定类型的 DePIN 网络仍有特定的挑战需要解决，但验证冷启动问题的解决方案是一项艰巨的任务，我很高兴看到具有行业专业知识的创始人将他们的产品带入加密领域。

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