了解做市商：灰色地帶的掠奪者，為什麼他們對加密世界如此重要？

原作者： 敏正

原文翻譯：TechFlow

概括

• 做市商透過提供大量流動性、確保高效的交易執行、增強投資者信心並使市場運作更加平穩，為降低波動性和交易成本做出了重大貢獻。

• 做市商使用各種結構來提供流動性，最常見的是代幣借貸協議和保留模型。在代幣借貸協議中，做市商從專案中藉入代幣，以確保特定時期（通常1-2年）的市場流動性，並獲得看漲期權作為補償。另一方面，保留模式涉及做市商因長期維持流動性而獲得補償，通常透過月費形式。

• 與傳統市場一樣，做市商活動的明確規則和規定對於加密貨幣市場的平穩運作發揮著至關重要的作用。加密貨幣市場仍處於早期階段，迫切需要合理的監管來防止非法活動並確保公平競爭。這些規定將極大有助於促進市場流動性、保護投資者。

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資料來源：Presto 研究 Presto 研究

加密貨幣市場最近發生的事件引發了人們對做市商和做市概念的興趣激增。然而，做市商經常被誤解，並被視為操縱價格的機會，包括臭名昭著的拉高拋售計劃，而有關做市商在金融市場中真正作用的準確信息卻很少。新興項目通常對做市商的重要性視而不見，並且在其代幣即將上市時經常質疑做市商的必要性。在此背景下，本文旨在解釋什麼是做市商、他們的作用的重要性以及他們在加密貨幣市場中的作用。

什麼是做市商？

做市商在維持市場持續流動性方面發揮著至關重要的作用。他們通常透過提供買入和賣出報價來做到這一點。透過從賣家購買並向買家出售，他們創造了一個市場參與者可以隨時進行交易的環境。

這可以比喻為我們日常生活中經常看到的二手車經銷商的角色。正如這些經銷商允許我們隨時出售現有車輛併購買二手車一樣，做市商在金融市場中也發揮著類似的作用。全球做市商 Citadel 提供以下做市商定義：

圖2：傳統金融市場定義做市商的角色

資料來源：Presto Research

做市商在傳統金融市場也至關重要。在納斯達克，平均每隻股票大約有 14 家做市商，總共大約有 260 家做市商。此外，在債券、大宗商品、外匯等流動性不如股票的市場中，大部分的交易都是透過做市商進行。

做市商的利潤與風險

做市商透過金融工具的買價和賣價之間的差額來獲利。由於賣價高於買價，做市商透過以較低的價格買入金融工具並以較高的價格出售相同的金融工具（即買賣價差）來獲利。

圖3：買賣價差

• 考慮這樣一種情況：做市商同時對某項資產提供 $27,499 的買價和 $27,501 的賣價。如果這些訂單被執行，做市商以 $27,499 買入資產，並以 $27,501 賣出，從而賺取 $2 ($27,501 – $27,499) 的利潤，這代表買賣價差。

• 這個概念與前面提到的二手車經銷商的例子是一致的，經銷商購買二手車，然後以稍高的價格出售，從買賣價差中獲利。

然而，需要注意的是，並非所有做市活動都會產生利潤，而做市商確實可能會蒙受損失。在快速波動的市場中，特定資產的價格可能會朝一個方向急劇波動，導致僅執行一個買價或一個賣價，但不會同時執行兩者。做市商也面臨庫存風險，這是與無法出售資產相關的風險。這種風險的存在是因為做市商總是持有一部分做市資產來提供流動性。

例如，在一種情況下，二手車經銷商購買了一輛汽車，但找不到買家，而經濟衰退導致二手車價格下跌，因此經銷商將遭受財務損失。

為什麼我們需要做市？

提供大量流動性

做市的首要目標是確保市場有足夠的流動性。流動性是指資產能夠快速、輕鬆地轉換為現金而不造成財務損失的程度。高市場流動性降低了交易成本對任何特定交易的影響，最大限度地減少損失，並允許大額訂單高效執行，而不會造成顯著的價格波動。從本質上講，做市商幫助投資者在任何給定時間更快、更大量、更輕鬆地買賣代幣，而不會造成重大干擾。

圖 4：為什麼流動性很重要

資料來源：Presto Research

例如，投資者需要立即購買 40 個代幣，在流動性較高的市場（訂單簿 A）中，他們可以立即以每個代幣 $100 的價格購買 40 個代幣。然而，在流動性較差的市場（訂單簿B）中，他們有兩種選擇：1）以$101.2 購買10 個代幣，以$102.6 購買5 個代幣，以$103.1 購買10個代幣，以$105.2 購買15 個代幣，平均價格為 $103.35，或 2) 等待更長的時間讓代幣達到期望的價格。

減少波動性

如上例所示，做市商提供的大量流動性有助於減輕價格波動。在上述場景中，投資者購買 40 個代幣後，訂單簿 B 中的下一個可用價格是 $105.2。這表明單筆交易造成了約 5% 的價格變動。在現實世界的加密貨幣市場中，即使是小額交易也可能導致流動性較低的資產發生重大價格變化。在市場波動期間尤其如此，因為較少的參與者會導致價格大幅波動。因此，做市商在透過彌合供需缺口來減少價格波動方面發揮關鍵作用。

圖 5：做市商如何幫助減少波動性

資料來源：Presto Research

上述做市商的角色最終有助於增強投資者對專案的信心。每個投資者都希望能夠以最低的交易成本按需買賣其持有的股票。然而，如果投資者認為買賣價差很大，或者需要相當長的時間才能執行所需數量的交易，儘管他們對該項目持積極看法，但他們可能會灰心喪氣。因此，如果做市商持續活躍在市場中並提供流動性，不僅可以降低投資者的進入門檻，還可以激勵他們進行投資。這項措施反過來又帶來了更多的流動性，形成良性循環，促進投資者放心交易的環境。

加密項目 ↔ 做市商

雖然加密市場中做市商與專案之間的合約結構有多種形式，包括代幣借貸+預付合約結構，但應用最廣泛的合約結構（代幣借貸+看漲期權）的工作原理如下：

圖6：專案做市商結構

資料來源：Presto Research

項目 → 做市商

• 做市商從專案借入代幣用於做市過程。在代幣上市的早期階段，由於市場上可用的代幣數量較少，代幣往往供不應求。為了抵銷這種不平衡，做市商向專案方借入代幣，通常平均期限為1-2年（相當於做市合約的期限），以確保市場流動性。

• 作為做市商服務的回報，做市商有權在貸款到期時行使看漲期權。該看漲期權賦予他們以預定價格購買代幣的權利。由於該項目現金資源有限，因此不依賴法定貨幣，而是提供看漲期權作為補償。此外，買權的價值與代幣的價格直接相關，為做市商提供了對早期高拋騙局的保護。

做市商 → 項目

• 做市商在藉幣合約期間透過與專案方協商提供服務，確保最大的點差和充足的流動性。這種安排有利於在良好的流動性環境下進行交易。

簡言之，做市商向專案方借入代幣，取得買權，並提供服務，其目標是確保借入期間特定利差內的流動性。但要注意的是，合法的做市商不會對價格做出任何承諾。

加密貨幣市場做市商監管不足

做市商對加密貨幣市場的負面看法主要是由於與傳統金融市場相比，其缺乏監管。在納斯達克和紐約證券交易所等美國股票市場，做市商必須維持至少 100 股的買入價和賣出價，並有義務在出現相應訂單時履行訂單（見圖 7）。對做市商也有非常具體的要求，例如只能在一定範圍內下訂單（例如，大盤股在 8% 或 30% 範圍內）。這些措施可防止做市商以離譜的價格（遠離最高買價/最低賣價）下達上述兩種訂單，只有在有盈利機會時才下達相應訂單。

圖7：紐約證券交易所的做市規則

資料來源：Presto Research

然而，如前所述，加密貨幣市場的做市監管仍然相對不足。與傳統金融市場不同，沒有單獨的許可證或監管機構來監督這些操作。

因此，有關企業打著「做市商」幌子非法獲利的新聞報道屢見不鮮。最大的問題是，雖然納斯達克等傳統交易所對非法做市活動實行嚴格的處罰和監管，但去中心化的加密貨幣市場缺乏對欺騙性做市行為的實質處罰。這顯然暴露了監管監督的明顯缺乏，凸顯了加密貨幣市場需要與傳統金融市場同等程度的監管。

綜上所述

儘管監管缺陷導致加密貨幣做市存在灰色地帶，但做市商將繼續在市場中發揮關鍵作用。它們從賣方購買金融工具並將其出售給買方以提供流動性的功能仍然是基本的。特別是在流動性不足的加密貨幣市場，做市商幫助降低交易成本和波動性，從而創造一個讓投資者更有信心進行交易的環境。因此，透過將做市商納入體系，促進公平競爭和健全的做市行為，我們可以期待投資者更放心的交易環境。

本文源自網路：了解做市商：灰色地帶的掠奪者，為什麼他們對加密世界如此重要？

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