美國財政部關於加密資產和國債市場的報告

原文翻譯：Pzai、前瞻新聞

加密資產成長和使用趨勢

儘管基數較小，但加密資產經歷了快速成長。成長既來自本土 加密貨幣比特幣和以太幣等貨幣以及穩定幣。

加密貨幣市值圖表

迄今為止，家庭和行業對加密貨幣的採用僅限於出於投資目的而持有加密資產，加密資產市值相對於其他金融和實物資產仍然較低，而且迄今為止的增長似乎並未蠶食對國債的需求。加密資產用例正在不斷發展，但人們的興趣主要集中在兩個方面：比特幣的主要用途似乎是作為 DeFi 世界中的價值儲存手段，又稱「數位黃金」。到目前為止，投機興趣似乎在加密貨幣成長中發揮了重要作用。加密資產市場正在努力利用區塊鏈和分散式帳本技術（DLT）來開發新的應用程式並改善傳統金融市場的清算和結算基礎設施。

加密資產相對於其他資產類別的規模

穩定幣

穩定幣是旨在維持穩定價值的加密貨幣，通常透過將貨幣的價值與基礎抵押品池掛鉤。近年來，隨著加密資產市場的成熟，其使用量迅速增長，包括對具有穩定類現金特徵的加密資產的需求增加，並且它們已成為 DeFi 網路借貸的有吸引力的抵押品。雖然穩定幣有不同類型，但法幣支持的穩定幣成長最為顯著。加密資產市場目前涉及穩定幣的加密貨幣交易量已超過80%。

當今市場上最受歡迎的穩定幣是法定支持的穩定幣，其中很大一部分抵押品採用國債和國債支持的回購交易的形式。我們估計總共有$1200億的穩定幣抵押品直接投資於國債。短期內，我們預期穩定幣市場規模以及數位資產市場整體規模將持續成長，中期監管和政策選擇將決定這種民間貨幣的命運。歷史表明，不符合國家品質保證要求的私人貨幣可能會導致金融不穩定，因此是非常不受歡迎的。

需求分析

近年來，比特幣等原生加密資產價格大幅上漲，但波動性依然較高。自2017年以來，比特幣經歷了四次較大的價格調整。迄今為止，數位資產市場對國債等傳統避險或風險對沖工具的存取有限。近年來，機構對比特幣的支援有所增加（例如 BlackRock ETF、MicroStrategy），而加密資產的表現就像高波動性資產一樣。隨著數位資產市值的成長，國債的結構性需求可能會增加，既作為對沖工具又作為鏈上避險資產而存在。

代幣化

數位資產生態系統與傳統金融市場的相似之處

代幣化是在可程式平台（例如分散式帳本/區塊鏈）上以代幣形式數位化表示權利的過程。代幣化有潛力將可編程、可互通的帳本的優勢釋放到更廣泛的傳統金融資產中。代幣化的主要特徵和優勢是：

• 核心服務層：代幣化資產將包含資產和所有權資訊的「核心層」與管理轉移和結算規則的「服務層」整合在一起。

• 智能合約：代幣化使自動化成為可能，透過智能合約自動執行交易並允許在預付款時轉移資產和債權。去中心化金融滿足 ned 條件。

• 原子結算：通證化透過確保交易的所有部分在所有參與者之間同時發生來簡化結算，從而簡化結算，降低結算失敗的風險，並提高結算的可靠性。

• 可組合性：不同的代幣化資產可以捆綁在一起，創建更複雜和創新的金融產品，為資產管理和轉移提供高度可自訂的解決方案。

• 部分所有權：代幣化資產可以分為更小、更容易存取的部分。

代幣化的好處遠遠超出並獨立於比特幣等原生加密資產及其普及的公共、無需許可的區塊鏈技術。

一些市場（例如國際支付或回購）將看到代幣化帶來的直接和巨大的潛在好處，而其他市場將看到增量收益。然而，要實現這一潛力，需要一個統一的帳本，或至少需要一組高度可互通的、無縫協作的整合帳本。這些分類帳還需要在中央銀行的支持及其提供的信任下開發。

國債代幣化

美國國債的代幣化是一個相對較新的趨勢，大多數項目尚未規模化；正在進行的一些值得注意的公共和私人舉措如下：

• 代幣化國債基金：允許投資者在區塊鏈上以代幣化形式獲得國債。其行為在許多方面與國債 ETF 或政府 MMF 類似。

• 代幣化國債回購項目：代幣化國債允許即時、24/7 結算和 貿易，可能為更及時的日內回購交易鋪平道路。

• DTCC 和其他機構正在進行試點：一些私人和公共市場參與者正在進行試點，利用代幣化來簡化支付和證券結算。

國庫代幣化的主要潛在優勢是：

• 清算和結算方面的改進：代幣化國債允許更簡化的“原子結算”，其中涉及國債交易的所有部分在各方之間同時結算，從而降低了結算失敗的風險

• 改進的抵押品管理：直接編程到代幣化金庫中的智慧合約可以實現更有效率的抵押品管理，包括在滿足預設條件時進行預先編程的抵押品轉移。

• 提高透明度和問責制：不可變的分類帳可以提高國債市場營運的透明度，減少不透明度，並為監管機構、發行人和投資者提供對交易活動的更即時的洞察

• 可組合性和創新：捆綁不同代幣化資產的能力可能會導致基於美國國債創建新的、高度可客製化的金融產品和服務，例如衍生性商品和結構性產品。

• 增加包容性和需求：代幣化可以使國債更容易被更廣泛的投資者所接受，包括小型散戶投資者和新興市場的投資者。

• 增加流動性：代幣化有潛力透過無縫整合和可程式邏輯創建新的投資和交易策略，代幣化國債可以在區塊鏈網路上進行 24/7 交易。

雖然美國國債的代幣化具有潛在的好處，但設計選擇可能會帶來一定的風險和挑戰，需要仔細考慮。

• 技術風險：代幣化基礎設施很難以具有成本效益的方式並行開發，並且在達到足夠的規模（「現有優勢」）之前不太可能像傳統市場那樣高效（「現有優勢」）。目前尚不清楚DLT平台相對於傳統系統是否具有令人信服的技術優勢，而且考慮到傳統市場規模較小，轉型成本也可能很高。

• 網路安全威脅：某些類型的 DLT 解決方案（公共、無需許可的區塊鏈）容易受到駭客和其他網路安全攻擊，這可能對代幣化金庫的安全構成風險

• 操作風險：

• 交易對手風險：投資者可能面臨交易對手風險，即代幣化證券的發行人或託管人可能違約的風險。

• 託管風險：確保代幣化國債的安全需要強大的託管解決方案，其中可能包括與數位資產託管相關的挑戰。

• 隱私問題：有些參與者會認為公共區塊鏈透明度的提升是缺點

• 監管和法律的不確定性：

• 不斷變化的法規：有關代幣化資產的法律要求/合規義務仍不清楚

• 司法管轄區挑戰：各個司法管轄區的監管框架各不相同，這可能會使跨境交易複雜化並引發複雜的法律問題。

如果代幣化市場大幅成長，將會帶來金融穩定和市場風險：

• 分散風險

• 複雜性和相互關聯性

• 銀行/支付脫媒

• 基差風險

• 24/7 交易：可能使其更容易受到市場操縱和更高波動性的影響

代幣化市場未來大幅擴張帶來的金融穩定風險

• 傳染和連鎖風險：

• 代幣化提供了一座橋樑。隨著代幣化資產規模的成長，「鏈上」資產的波動可能會蔓延到更廣泛的金融市場。

• 在壓力時期，無縫帳本可能成為負面因素，因為去槓桿化和熱銷可以迅速蔓延到所有資產

• 流動性與期限錯配風險：

• 非原生代幣與基礎資產之間可能存在流動性和期限錯配，這可能會因潛在的去槓桿化而引發價格波動；類似 ETF、MMF 和國債期貨

• 智慧合約驅動的自動保證金清算可能會導致流動性壓力，同時也需要滿足快速結算目標

• 增加槓桿：

• 通證化可以直接提高金融體系的槓桿。例如，代幣的底層資產可以被重新質押，或者代幣本身可以被設計為衍生性商品。

• 代幣化有可能從非流動性或實體資產創建可用作抵押品的證券

• 增加複雜性和不透明度：

• 代幣化帶來了更多的可組合性，新的非傳統資產被添加到數位金融生態系統中，這可能會大大增加金融系統的複雜性和不透明性。

• 編碼不當的智能合約可能會迅速觸發不必要的財務交易，從而帶來意想不到的後果

• 銀行業脫媒：

• 代幣化國庫券可能被證明是銀行存款的有吸引力的替代品，並且有可能擾亂銀行系統，對核心營運產生負面影響。

• 穩定幣營運風險：

• 即使有更好的抵押，穩定幣也不太可能滿足支持代幣化所需的 NQA 原則

• 近年來，穩定幣擠兌現像很常見，Tether 等主要穩定幣的崩潰可能會導致短期國債遭到拋售。

為代幣化國債設計 DLT/區塊鏈：框架的要素

建立一個鼓勵信任和全行業接受的框架對於數位資產和分散式帳本技術的擴展是必要的，因為詐欺、詐騙和盜竊隨著數位資產市場的增長而增長，削弱了對底層技術的信任。

迄今為止，大多數主要的加密項目都是在公共和無需許可的區塊鏈上開發的。這被認為是區塊鏈的主要吸引力之一。

我們認為這種架構不適合更廣泛地採用代幣化金庫：

• 技術選擇：公共的、無需許可的區塊鏈使用複雜的共識機制（例如工作量證明、權益證明），使得高效處理大量交易變得困難。

• 操作脆弱性：這些區塊鏈依賴分散的節點，沒有中心化的權威，這導致了脆弱性

• 治理漏洞：公共區塊鏈缺乏清晰的治理結構，這增加了系統故障或攻擊者利用區塊鏈漏洞的風險。

• 安全風險：公共區塊鏈的去中心化性質和缺乏審查增加了漏洞利用和攻擊的風險，比特幣和以太坊漏洞被利用的歷史案例證明了這一點。

• 洗錢和合規問題：公共、無需許可的區塊鏈允許匿名，這可能會促進洗錢和逃避制裁等非法活動，並規避制裁。

資金市場的代幣化可能需要開發由單一或多個受信任的私人或公共機構管理的區塊鏈。

監管要素

近年來，全球對數位資產和加密貨幣的監管有所加強，但仍高度分散且漏洞百出。

美國：美國的監管仍然分散，監管機構分散在 SEC、CFTC 和 FinCEN 等多個機構中

確保數位資產的負責任發展（2022 年）：2022 年簽署的一項行政命令概述了政府範圍內應對數位資產機會和風險的策略。該命令呼籲制定數位資產監管框架——眾議院於2024年通過的《21世紀金融創新和技術法案》（FIT 21），這將是監管數位資產、穩定幣的最重大、最全面的努力和加密貨幣。

歐盟：加密資產 市場 監管法案（MiCA）將於 2024 年生效。它制定了發行加密資產、穩定幣和實用代幣的規則，並對交易所和託管人等服務提供者進行監管。它著重於消費者預測、穩定幣監管、反洗錢措施和環境影響透明度。 MiCA 下的許可實體可以在整個歐盟範圍內運作護照模式，使他們能夠在統一的框架下向所有成員國提供服務。

對國債市場的影響

假設穩定幣抵押品選擇的當前趨勢持續下去（或受到監管機構的強制），穩定幣的持續增長將為短期美國國債創造結構性需求，雖然穩定幣目前僅佔國債市場的邊緣部分，但隨著時間的推移，美國國債由於穩定幣市場的擠兌，市場可能面臨更大的拋售風險。不同的贖回和結算特徵可能會導致代幣與基礎資產之間的流動性和期限錯配，進而可能加劇國債市場的金融不穩定。

• 代幣化的「衍生」國債產品可以在數位和本地市場（如期貨或總回報交易）之間創建一個基礎市場——這既會創造額外的需求，也會導致去槓桿化過程中波動性增加。

• 在下行波動加劇期間，加密貨幣市場（比特幣）的成長和製度化可能會為代幣化國債創造額外的對沖和優質需求。對品質的需求可能很難預測。對沖需求可能是結構性的，但取決於美國國債繼續對沖加密貨幣下行波動的程度。

• 代幣化可以為國內和全球儲蓄池（特別是家庭和小型金融機構）創造更多獲得國債的機會，這可能會導致對美國國債的需求增加。

• 代幣化可以透過減少操作和結算摩擦來提高國債交易的流動性。

綜上所述

• 儘管與股票或債券等傳統金融資產相比，數位資產的整體市場仍然較小，但在過去十年中，人們對數位資產的興趣大幅增長。

• 迄今為止，數位資產的成長主要透過穩定幣的使用和普及，對短期國債的增量需求微乎其微。

• 機構採用「高波動性」比特幣和加密貨幣可能會導致未來對短期國債的對沖需求增加。

• DLT和區塊鏈的發展為新的金融市場基礎設施帶來希望，統一帳本將提高營運和經濟效率

• 私營和公共部門正在進行許多項目和試點，以在傳統金融市場中利用區塊鏈技術，特別是 DTCC 和國際清算銀行 (BIS)。

• 中央銀行和代幣化美元（CBDC）可能需要在未來的代幣化支付和結算基礎設施中發揮關鍵作用。

• 隨著傳統資產代幣化的進步，法律和監管環境需要不斷發展。在圍繞技術基礎設施和代幣化進行設計選擇時，需要仔細考慮營運、法律和技術風險。

• 研究項目應包括國債代幣化的設計、性質和關注點、主權 CBDC 的引入以及技術和技術風險。

• 目前，由於代幣化資產市場規模相對較小，金融穩定風險仍較低；然而，由於代幣化資產市場的強勁成長，金融穩定風險將會增加。

• 前進的道路應包括由值得信賴的中央機構領導並由私營部門參與者廣泛支持的謹慎做法。

本文源自網路：美國財政部關於加密資產和國債市場的報告一覽

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資料來源：Day 1 全球 Web3 品牌經理 Star Ruby 編譯：Jaleel、BlockBeats 本文轉錄自播客 Day 1 全球（Born Global）E 20，該播客致力於探索全球化時代如何打造超級個體討論前沿創新理念和實踐。主持人Star擁有10多年的使用者產品經理經驗，技能橫跨內容社群、電商平台和人工智慧，正在探索如何成為全球化時代的超級個體。主持人Ruby擁有10+年網路營運經驗，曾任職於亞馬遜等多家科技公司。本播客集重點介紹 Balaji Srinivasan 發起的網路學校計畫。 Balaji 是史丹佛大學博士、前 Coinbase 首席技術長和前…