MSTR最新財報解讀：增資並進一步增加比特幣儲備

原標題：不生產，只囤幣：MSTR最新財報發布，揭示MicroStrategy的資本增長和高溢價估值模型

原作者：Alvis，MarsBit

歷史上，每當一個傳統產業達到頂峰時，往往會出現一些具有開創性的企業，在市場的夾縫中找到獨特的生產方式，依靠獨特的策略來吸引資本。這些公司很少生產實際的東西，而是將資源集中在核心資產上——例如殼牌石油公司過去透過石油儲量維持估值，金礦公司則依靠金礦開採和儲量來主導價格。今天凌晨，MicroStrategy的財報發布，人們再次看到了這樣一家公司：它並不以生產出名，卻憑藉對比特幣的巨額投資，打破了傳統的估值規則，成為世界第一大公司。獨特的比特幣持有者。

從軟體公司到比特幣鯨魚：MicroStrategy 的轉型之旅

MicroStrategy（MicroStrategy），股票代號MSTR， 最初是一家依靠商業智慧軟體建立王國的公司。然而，其創始人Michael Saylor在2020年踩下了加速器，直接駛上了比特幣的快車道。從這一年開始，塞勒不再讓公司停留在傳統生產上，而是看到了比特幣作為核心資產的潛力，開始一點一點地將公司的儲備金換成比特幣，甚至賭上自己的財富，一步步走向成功。在塞勒斯眼中，比特幣是數位世界的黃金，也是全球金融未來的錨。有人認為他瘋了，有人稱他是比特幣的狂熱傳教士，但他堅信自己正在為公司贏得新的黃金標準。

塞勒並不打算走老路。 他對MicroStrategy的定位更像是航空快遞：與傳統ETF的地面物流相比，MicroStrategy透過發債、借貸、股票發行等融資方式直接購買比特幣。 靈活、高效，還可以追趕比特幣市場的崛起。 這使得MicroStrategy不僅是股票代碼，更是比特幣市場的明確標的，公司市值與比特幣的漲跌直接掛鉤。塞勒斯的手術引起了相當大的爭議。知名投資人Peter Schiff甚至在社群平台X上調侃稱，該公司並不生產任何產品，只是透過囤積比特幣實現了超高市值。他指出，MicroStrategy的市值已經超過多數金礦公司，僅次於紐蒙特。

作為回應， 塞勒斯的回應很簡單：比特幣是我們未來的儲備資產。 在這一堅定信念的推動下，MicroStrategy 已累積了超過 250,000 比特幣併計劃未來三年募資$420億繼續增持。 MicroStrategy的生產方式不是傳統的材料製造，而是圍繞比特幣基礎設施建構新的金融體系。

有人說塞勒是在賭博，但或許，這不只是一種賭注，更是一種信仰。他冒險另闢蹊徑，讓 MicroStrategy 成為金融市場的另一個目標。正如他所說：我們不生產，我們只是囤幣。

MSTR最新財報解讀：增資並進一步增加比特幣儲備

1、財務報告及融資計畫總體概述

MicroStrategy本次發布的財報整體呈現正面的前景。 該公司計劃未來三年融資$420億繼續增持比特幣，並已完成先前質押的比特幣的回購。截至財務報告日期，MicroStrategy 總共持有 252,220 個比特幣。

自2024年第二季末以來，該公司已額外購買了25,889個比特幣，總成本約為$16億，平均價格為每個比特幣$60,839。目前該公司總市值約$180億，累計購買比特幣成本為$99億，平均價格約為每個比特幣$39,266。該公司還透過出售A 類普通股籌集了$11 億美元，並透過發行2028 年到期的可轉換債券籌集了$10.1 億美元，同時償還了$500 萬美元的高級擔保票據，並從抵押品中釋放了所有比特幣資產。此次抵押品的釋放顯著增強了公司的財務靈活性，並降低了極端市場條件下的風險。

2、現金儲備及未來融資目標

MicroStrategy目前持有$8.36億現金，為未來進一步購買比特幣提供穩定的資金支持。該公司也發布了階段性融資目標：2025年$100億、2026年$140億、2027年$180億，總計$420億。 CEO Michael Saylor 的計畫旨在透過逐步增持比特幣來強化公司核心資產儲備，無疑地被市場視為利好消息而非負面消息。

3. 市場 價值和帳面價值

截至2024年10月29日，MicroStrategy的市值約為$18億，帳面價值為$69億，已扣除累計減損損失$30億。減損的原因並非 MicroStrategy 出售比特幣，而是基於現行會計準則下的帳面調整。根據會計規定，如果比特幣的市場價格在某個季度下跌，公司必須降低這些資產的帳面價值並記錄減損損失。但即使隨後價格反彈，帳面價值也不會自動恢復，只有在出售時才會反映升值。如果未來會計準則的變更（例如批准FASB的公允價值計量）實施，此問題可望得到改善。

4. BTC作為核心資產的彈性

作為核心資產，比特幣賦予 MicroStrategy 比現貨 ETF 更大的資本運作彈性。該公司將其比特幣儲備業務與石油公司的石油儲備進行了比較。正如石油公司處理未精煉和精煉產品（例如汽油、柴油和噴射燃料）一樣，MicroStrategy 也將比特幣儲備視為資本保值工具。透過這項核心資產，公司可以提高生產力並實施創新的財務策略。

5. MicroStrategy 的比特幣持有原則

MicroStrategy 為其持有的比特幣制定了八項核心原則，反映了其長期投資策略和市場導向：

繼續購買並持有比特幣，著眼於長期收益；

優先考慮 MicroStrategy 普通股的長期價值；

與投資者保持透明度和一致性；

· 利用智慧槓桿確保公司跑贏比特幣市場；

· 快速、負責任地適應市場動態並持續成長；

發行創新的比特幣支持的固定收益證券；

· 維持健康、強勁的資產負債表；

推動比特幣成為全球儲備資產。

6. MicroStrategy 和比特幣現貨 ETF 的差別

與比特幣現貨ETF相比，MicroStrategy的獨特之處在於其融資方式。 ETF投資者需要積極購買ETF份額，而MicroStrategy則透過股權、無擔保或擔保債務、可轉換債券和結構性票據等多種管道籌集資金，直接增持比特幣。這種股票融資模式使得公司能夠積極籌集資金，實現對比特幣的長期策略持有。

資本週期和高溢價率：MicroStrategys 估價代碼

溢價率越高，越適合大規模融資

MicroStrategy的估值模型依靠市值溢價率，透過股權稀釋融資增加比特幣（BTC）的持有量，增加每股BTC的持有量，從而推高公司市值。下面對此模型進行詳細分析：

保費率和增厚效應的簡化分析

假設比特幣價格為$72,000，MicroStrategy持有252,220 BTC，總持有價值約$181.6億。目前公司市值為 $480 億，MicroStrategy 的市值是其持有的比特幣總價值的 2.64 倍，換算成當前溢價率為 164%。

假設公司目前總股本為10,000股，則對應每股持有BTC約25.22股。

若MicroStrategy擬透過增發籌集$100億，則增發後總股本將變為12,083股（計算方法：$100億融資額除以當前市值$480億，結果為0.2083倍，即，股本將增加20.8319億，結果為0.2083倍，即，股本將增加20.8319億，結果為變為10,000股乘以1.2083，約等於12,083股）。在這種情況下，該公司可以使用$100億以$72,000的價格購買約138,889個比特幣，將比特幣總持有量增加到391,109個。這樣，每股BTC持有量也將增加至32.37（391,109個比特幣除以12,083股），增加約28%。

同樣，如果按計劃融資$42億

進一步假設MicroStrategy發行87.5%股，即發行8,750股籌集$420億股，發行後總股本將增至18,750股（計算方法：10,000股乘以1.875倍）。如果該公司以 $72,000 的價格購買比特幣，則可以購買約 583,333 BTC，使總持有量達到 835,553 比特幣。此時每股持有BTC將增加至44.23（即835,553個比特幣除以18,750股），比之前的25.22增加了約75%。

如果三年內達到這種增厚效果，年均增厚將達到25%。

當然，當最終進行再投資時，比特幣的價格會發生變化，可能會更高或更低，但這不會改變增厚的結論。在MicroStrategy極高的溢價率下（目前在180% -200%左右波動），公司應盡可能利用溢價率來最大化融資。因此，儘管CEO Michael Saylors的$42億融資計劃最初引起了市場恐慌，但市場情緒很快就恢復了，表明該公司對當前模式有了清晰的認識。這是股東權益最大化的理性決策。

MicroStrategy的優勢及其高溢價背後的邏輯

很多投資人可能會想知道，為什麼市場願意高溢價購買MicroStrategys ATM或可轉換債券，而不是直接購買比特幣ETF？這涉及到 MicroStrategy 的幾個獨特優勢：

繼續增加利潤

透過持續籌集資金增加BTC儲備，MicroStrategy已實現年化回報6%-10%，2024年至今已實現年化回報17%。基於10至15倍的估值，MicroStrategy的溢價率對應的估值為150%-225%。

波動性和市場橋樑

Michael Saylor 認為 MicroStrategy 是傳統資本市場和比特幣市場之間的橋樑。目前比特幣市值約$1.4兆，普及率較低。如果滲透率提升，即使全球$300兆債券市場中只有1%的資金配置到比特幣，也將為MicroStrategy帶來約$3兆的潛在增量資金。此外，該公司發行的可轉債不僅提供了一定的下行保護，也為比特幣價格上漲提供了潛在的選擇。

結論：多頭市場中高溢價率的自我強化效應

在牛市環境下，MicroStrategy的估價模型和高溢價融資模型形成了自我強化的正向循環。溢價率越高，公司籌集的資金就越多，增加了每股 BTC 儲備，進一步提高了公司的市值。這種市場效應就像滾雪球一樣，尤其是當比特幣價格預計上漲到$90,000-100,000區間時，MicroStrategy或許能夠在高溢價率的保駕護航下持續加速。

邁克爾·塞勒斯的押注和市場反應似乎預示著傳統金融和數位資產之間的微妙博弈。在這場資本與技術的雙重較量中，MicroStrategy究竟會實現金融革命還是曇花一現？我們所目睹的可能是未來金融變革的預兆。

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