Отчет Grayscale: цена ETH имеет ограниченные возможности для дальнейшего роста, Solana может захватить долю рынка

Оригинальный автор: Исследования в оттенках серого

Оригинальный перевод: Феликс, PANews

• Потенциальный запуск спотового ETF Ethereum познакомит большее количество инвесторов с концепциями смарт-контрактов и децентрализованных приложений, тем самым помогая им осознать потенциал публичных блокчейнов для трансформации цифровой коммерции.

• Ethereum — крупнейшая сеть блокчейнов с точки зрения пользователей и приложений, которая расширяется с помощью модульной концепции дизайна, при этом в будущем больше действий будет происходить в сети уровня 2. Чтобы сохранить свое доминирование в высококонкурентном сегменте рынка, Ethereum необходимо привлекать больше пользователей и увеличивать комиссионный доход.

• На основе международного прецедента ожидается, что спрос на спотовые ETF США Ethereum составит около 25%-30% от спроса на спотовые ETF Bitcoin. Маловероятно, что большая часть предложения Ethereum (например, застейканный ETH) будет использоваться для ETF.

• Учитывая высокие первоначальные оценки, дальнейший рост цен может быть ограничен по сравнению с запуском биткоин-ETF в январе 2024 года, но Grayscale Research сохраняет оптимизм в отношении перспектив обоих активов.

На прошлой неделе Комиссия по ценным бумагам и биржам США (SEC) одобрила заявки нескольких эмитентов по форме 19 b-4 для спотовых ETF Ethereum, что стало заметным шагом на пути к листингу этих продуктов на биржах США. Подобно спотовым ETF Bitcoin, которые были листингованы в январе, эти новые продукты позволят более широкому кругу инвесторов получить доступ к криптоактивам. Хотя оба актива основаны на одной и той же технологии публичного блокчейна, Ethereum представляет собой отдельную сеть с различными вариантами использования (таблица 1), в то время как Bitcoin в первую очередь служит средством сбережения и цифровой альтернативой золоту. Ethereum — это децентрализованная вычислительная платформа с богатой экосистемой приложений, которую часто сравнивают с децентрализованным магазином приложений. Новые инвесторы, заинтересованные в изучении этого актива, могут рассмотреть уникальные основы Ethereum, его конкурентное позиционирование и потенциальную роль в росте цифровой коммерции на основе блокчейна.

Рисунок 1: Ethereum — это блокчейн-платформа смарт-контрактов

Основы смарт-контрактов

Ethereum расширил первоначальное видение Bitcoin, добавив смарт-контракты. Смарт-контракт — это предварительно запрограммированный, самоисполняемый компьютерный код. Когда пользователь задействует смарт-контракт, предопределенное действие выполняется без дополнительных входных данных. Это похоже на торговый автомат: пользователь вставляет монету, и торговый автомат выдает товар. При использовании смарт-контракта пользователь вставляет цифровой токен, и программное обеспечение может выполнять некоторые типы действий, такие как торговля токенами, выдача кредитов и проверка цифровой личности пользователя.

Смарт-контракты работают через механизмы блокчейна Ethereum. Помимо регистрации права собственности на активы, обновления блокчейнов по блокам также могут регистрировать любые изменения состояния (примечание: термин из области компьютерной науки, означающий состояние данных в базе данных). Таким образом, в сочетании со смарт-контрактами публичные блокчейны могут фактически работать как компьютеры (программные компьютеры, а не аппаратные компьютеры). Благодаря этому блокчейны Ethereum и других платформ смарт-контрактов могут размещать практически любые типы приложений и служить базовой инфраструктурой для формирующейся цифровой экономики.

Доходность активов и фундаментальные показатели

С начала 2023 года ETH показал примерно такие же результаты, как и весь сегмент токенов смарт-контрактных платформ (таблица 2). Однако ETH уступил BTC и Solana. С начала 2023 года ETH, как и BTC, превзошел некоторые традиционные классы активов с поправкой на риск. В долгосрочной перспективе и BTC, и ETH достигли доходности с поправкой на риск, сопоставимой с традиционными классами активов, несмотря на значительно более высокую волатильность.

Рисунок 2: Результаты ETH соответствуют показателям сектора криптовалют.

Благодаря модульной конструкции Ethereum различные типы инфраструктуры блокчейна работают вместе, чтобы обеспечить отличный опыт для конечных пользователей. В частности, экосистема расширяется по мере увеличения активности в сети Ethereum Layer 2. Layer 2 периодически рассчитывает и публикует свои записи транзакций на Layer 1, извлекая выгоду из своей сетевой безопасности и децентрализации. Такой подход контрастирует с блокчейнами с однослойной философией проектирования, такими как Solana, где все ключевые операции (исполнение, расчет, консенсус и доступность данных) происходят на Layer 1.

В марте 2024 года Ethereum претерпел крупное обновление, которое, как ожидается, облегчит его переход к модульной сетевой архитектуре. С точки зрения активности блокчейна обновление прошло успешно: количество активных адресов в сети уровня 2 значительно возросло, составив около двух третей от общей активности в экосистеме Ethereum (рисунок 3).

Рисунок 3: Активность Ethereum Layer 2 значительно выросла

В то же время переход к сетям уровня 2 также повлиял на экономику токенов ETH, по крайней мере, в краткосрочной перспективе. Блокчейны платформ смарт-контрактов накапливают стоимость в основном за счет комиссий за транзакции, которые обычно выплачиваются валидаторам или используются для сокращения предложения токенов. В сети Ethereum базовые комиссии за транзакции сжигаются (изымаются из обращения), в то время как приоритетные комиссии (чаевые) выплачиваются валидаторам. Когда доход от транзакций Ethereum был относительно высоким, количество уничтоженных токенов превышало скорость новой эмиссии, и общее предложение ETH упало (дефляция). Однако по мере перехода сетевой активности на уровень 2 доход от комиссий в основной сети Ethereum упал, и предложение ETH снова начало расти (рисунок 4). Хотя сети уровня 2 также платят комиссии за публикацию своих данных на уровне 1 (так называемые комиссии за блоб, а также другие комиссии за транзакции), суммы, как правило, относительно низкие.

Рисунок 4: Предложение ETH в последнее время увеличилось из-за снижения комиссий за основную сеть

Для того, чтобы ETH со временем рос в цене, основной сети Ethereum, скорее всего, потребуется увеличить комиссионный доход. Это может произойти двумя способами:

• Умеренно увеличить активность уровня 1, выплачивая более высокие комиссии за транзакции

• Значительно увеличить активность на уровне 2, заплатив меньшие комиссии за транзакции

Grayscale Research прогнозирует, что более вероятным является сочетание двух подходов.

Grayscale полагает, что рост активности уровня 1, скорее всего, будет обусловлен низкочастотными и высокостоимостными транзакциями, а также любыми транзакциями, требующими высокой степени децентрализации (по крайней мере, пока сеть уровня 2 не будет достаточно децентрализована). Это может включать в себя множество типов токенизированных проектов, где транзакционные издержки могут быть относительно низкими по сравнению с долларовой стоимостью транзакции. В настоящее время около 70% токенизированных казначейских облигаций США находятся в блокчейне Ethereum (таблица 5). По мнению Grayscale, относительно высокостоимостные NFT также могут оставаться в основной сети Ethereum, поскольку они выигрывают от ее высокой безопасности и децентрализации и реже переходят из рук в руки (по аналогичным причинам ожидается, что NFT Bitcoin продолжат расти).

Рисунок 5: Ethereum размещает большую часть токенизированных казначейских ценных бумаг.

Напротив, относительно высокочастотные и/или малоценные транзакции будут чаще происходить в различных сетях Ethereum Layer 2. Например, приложения социальных сетей, недавние истории успеха на Ethereum Layer 2, включают friend.tech (Base), Farcaster (OP Mainnet) и Fantasy Top (Blast). С точки зрения Grayscales, как игры, так и розничные платежи могут потребовать очень низких транзакционных издержек и с большей вероятностью будут мигрировать в сети Layer 2. Однако важно отметить, что, учитывая низкие транзакционные издержки, эти приложения должны привлекать большое количество пользователей, чтобы значительно увеличить комиссионный доход основной сети Ethereum.

Потенциальное влияние американского спотового Ethereum ETF

В долгосрочной перспективе рыночная капитализация ETH должна отражать его комиссионный доход, а также другие фундаментальные факторы. Но в краткосрочной перспективе рыночная цена ETH может зависеть от изменений спроса и предложения. Несмотря на то, что в одобрении спотовых ETF Ethereum в США был достигнут определенный прогресс, эмитентам ETF все еще необходимо дождаться вступления в силу заявления о регистрации S-1, прежде чем они смогут начать торговлю. Полное одобрение и запуск торговли этими продуктами могут принести новый спрос, поскольку активы будут доступны более широкому кругу инвесторов. Учитывая динамику спроса и предложения, Grayscale Research ожидает, что доступ к Ethereum и протоколу Ethereum увеличится за счет оберток ETF, что будет способствовать увеличению спроса и, в свою очередь, цены токена.

За пределами США котируются как биткоин, так и Ethereum биржевые продукты (ETP), при этом активы в ETP Ethereum составляют около 25%-30% активов Bitcoin ETP (таблица 6). Исходя из этого, Grayscale Researchs прогнозирует, что чистый приток в спотовые ETF Ethereum, котирующиеся в США, достигнет 25%-30% чистого притока в спотовые ETF Bitcoin на сегодняшний день; или около $3,5 млрд - $4 млрд притока за первые четыре месяца или около того (что составляет 25%-30% из $13,7 млрд чистого притока в спотовые ETF Bitcoin с января). Рыночная капитализация Ethereum составляет около одной трети рыночной капитализации Bitcoin (33%), поэтому предположение Grayscales означает, что чистый приток Ethereum может составлять немного меньшую долю рыночной капитализации. Но это всего лишь предположение, и существует неопределенность относительно более высоких и более низких чистых притоков в спотовые Ethereum ETF, котирующиеся в США. Стоит отметить, что на рынке США фьючерсные ETF ETH составляют всего около 5% активов фьючерсных ETF BTC, хотя это не отражает возможный спрос на спотовые ETH ETF.

Рисунок 6: За пределами США активы Ethereum ETP под управлением составляют 25%–30% активов Bitcoin ETP под управлением

Что касается предложения ETH, Grayscale Research полагает, что около 17% ETH можно классифицировать как простаивающие или относительно неликвидные. Согласно данным Allium, платформы анализа данных, около 6% предложения ETH не перемещалось более пяти лет, а около 11% предложения ETH заблокировано в различных смарт-контрактах (например, мостах, обернутых ETH и различных других приложениях). Кроме того, 27% предложения ETH находится в залоге. Недавно эмитенты спотовых Ethereum ETF, включая Grayscale, удалили ссылки на залог из публичных документов, что указывает на то, что SEC США может разрешить ETF торговать без залогов. Поэтому эта часть предложения вряд ли будет доступна для покупки ETF.

За пределами этих категорий для сетевых транзакций ежегодно используется $2,8 млрд ETH. По текущим ценам ETH это представляет собой дополнительные 0,6% предложения. Существуют также протоколы, которые держат большие объемы ETH в своих казначействах, включая Ethereum Foundation ($1,2 млрд ETH), Mantle (~$879 млн ETH) и Golem ($995 млн ETH). В целом, ETH в казначействах протоколов составляет около 0,7% предложения. Наконец, около 4 млн ETH, или 3% от общего предложения, хранится в ETH ETP.

В совокупности эти категории составляют приблизительно 50% предложения ETH, хотя есть некоторое совпадение (например, ETH в библиотеках протоколов может быть застейкан) (рисунок 7). Grayscale полагает, что чистые покупки ETH, скорее всего, будут поступать из оставшегося оборотного предложения. Поскольку существующее использование ограничивает доступное предложение для новых спотовых продуктов ETF, любое увеличение спроса, вероятно, окажет большее влияние на цены.

Рисунок 7: Значительная часть предложения ETH не может войти в новые спотовые ETF

С точки зрения оценки, Ethereum, возможно, более ценен, чем Bitcoin, когда в январе был запущен спотовый Bitcoin ETF. Например, одним из популярных показателей оценки является z-оценка MVRV. Эта метрика основана на соотношении общей рыночной капитализации токена к его «реализованной стоимости»: рыночной капитализации, основанной на цене, по которой токен в последний раз перемещался по цепочке (в отличие от цены, по которой он торгуется на бирже). Когда в январе был запущен спотовый Bitcoin ETF, его z-оценка MVRV была относительно низкой, что указывает на скромную оценку и потенциально больше возможностей для роста цены. С тех пор рынок криптовалют вырос, и коэффициенты MVRV как Bitcoin, так и Ethereum увеличились (таблица 8). Это может указывать на то, что после одобрения спотового ETH ETF в Соединенных Штатах возможностей для роста цены стало меньше по сравнению с январем, когда был одобрен спотовый Bitcoin ETF.

Рисунок 8: Когда был запущен спотовый биткоин-ETF, показатели оценки ETH были выше, чем BTC

Наконец, местные криптоинвесторы могут быть заинтересованы во влиянии спотового Ethereum ETF на токены смарт-контрактной платформы, в частности, на соотношение цен SOL/ETH. Solana является вторым по величине активом в этом сегменте (по рыночной капитализации). Grayscale Research считает, что в настоящее время Solana, скорее всего, отнимет долю рынка у Ethereum в долгосрочной перспективе. Solana значительно превзошла Ethereum за последний год, а соотношение цен SOL/ETH теперь близко к пику последнего крипто-бычьего ралли (рисунок 9). Это может быть отчасти связано с тем, что, несмотря на то, что Solana пострадала от инцидента FTX (с точки зрения владения токенами и активности разработки), сообщество пользователей и разработчиков сети Solana продолжает развивать экосистему. Что еще более важно, Solana также способствовала росту торговой активности и комиссионного дохода за счет приятного пользовательского опыта. В краткосрочной перспективе Grayscale ожидает, что соотношение цен SOL/ETH стабилизируется, поскольку приток средств из Ethereum ETF поддержит цену ETH. Однако в долгосрочной перспективе соотношение цен SOL/ETH, скорее всего, будет определяться комиссионным доходом обеих цепочек.

Рисунок 9: Соотношение цен SOL/ETH близко к максимуму предыдущего цикла

Взгляд вперед

Хотя запуск спотового ETH ETF на рынке США может оказать немедленное влияние на оценку ETH, влияние одобрения регулирующих органов выходит далеко за рамки цены. Ethereum предоставляет альтернативную структуру для цифровой коммерции на основе децентрализованных сетей. Хотя традиционный онлайн-опыт довольно хорош, публичные блокчейны могут предложить больше возможностей, включая почти мгновенные трансграничные платежи, настоящее цифровое владение и совместимые приложения. В то время как другие платформы смарт-контрактов также могут предоставлять такие практические функции, экосистема Ethereum имеет наибольшее количество пользователей, самые децентрализованные приложения и самый глубокий пул фондов. Grayscale Research ожидает, что новый спотовый ETF может популяризировать эту преобразующую технологию среди более широкого круга инвесторов и других наблюдателей и помочь ускорить принятие публичных блокчейнов.

Исходная ссылка

Эта статья взята из интернета: Отчет Grayscale: цена ETH имеет ограниченные возможности для дальнейшего роста, Solana может захватить долю рынка

Связано: Интерпретация рынка: макроэкономическая ликвидность. Лето может наступить

Оригинальный автор: Raoul Pal Оригинальный перевод: TechFlow Некоторые говорят о банановой зоне (имея в виду цену, которая начинает расти после прохождения точки перегиба, как вертикальный банан с изогнутым дном и вертикальной вершиной), поэтому позвольте мне прояснить это. Макроэкономическое лето и осень обусловлены глобальным циклом ликвидности. С 2008 года глобальный цикл ликвидности продемонстрировал четкую цикличность. Почему решили начать анализ с 2008 года? В этом году многие страны мира обнулили свои процентные платежи и скорректировали сроки погашения своих долгов до 3–4 лет, создав идеальный макроцикл. В индексе Института управления промышленными поставками (ISM) мы можем наблюдать идеальную цикличность делового цикла, что является одним из лучших индикаторов…