a16z: 토큰 발행 함정을 피하기 위한 5가지 원칙

원저자: Miles Jennings, a16z Crypto의 법률 고문 겸 분산화 책임자

원문 번역: Karen, Foresight News

“토큰을 어떻게 발행하나요?” 창업자들로부터 가장 많이 받는 질문 중 하나입니다. 암호화폐 산업의 급속한 발전으로 인해 가격이 상승하면서 FOMO가 확산되고 있습니다. 남들 다 토큰 런칭하는데 나도 해야 하나? 그러나 빌더에게는 토큰 출시에 주의하는 것이 더욱 중요합니다. 이 게시물에서는 토큰 출시 전 준비 사항, 위험 관리 전략 및 운영 준비 상태 평가 프레임워크를 살펴보겠습니다.

To an outside observer, the tension between Blockchain Builders and the U.S. Securities and Exchange Commission (SEC) may seem exaggerated. The SEC believes that almost every token should be registered under U.S. securities laws, while Builders believes this is ridiculous. Despite this difference of opinion, the fundamental goal of the SEC and Builders is the same, that is, to create a level playing field.

이러한 긴장은 양 당사자가 울타리의 완전히 다른 측면에 있기 때문에 존재합니다. 증권법은 증권을 공개적으로 발행하는 회사에 적용되는 정보 비대칭성을 제거하기 위해 고안된 공개 요구 사항을 적용하여 투자자에게 공평한 경쟁의 장을 조성합니다. 반면, 블록체인 시스템은 분산화, 투명한 원장 사용, 중앙 집중식 제어 제거 및 관리 업무 의존도 감소를 통해 더 넓은 범위의 참가자(개발자, 투자자, 사용자 등)를 위한 공평한 경쟁의 장을 만듭니다. 빌더는 더 많은 청중에게 다가가야 하지만 시스템과 기본 자산(토큰)에 대한 정보 비대칭성을 제거하기를 원합니다.

규제 당국이 후자의 접근 방식에 회의적인 것은 놀라운 일이 아닙니다. 이러한 유형의 분권화는 기업 세계에서 전례가 없으며 규제 기관에 책임을 질 단일 당사자가 없으며 분권화는 확립하고 측정하기 어렵기 때문에 쉽게 위조될 수 있습니다.

좋든 나쁘든, 블록체인 업계의 접근 방식이 실행 가능하다는 것을 증명하는 책임은 Web3 Builders에 있습니다. 2019년 4월에 발표된 SEC의 디지털 자산 프레임워크(Digital Asset Framework)부터 Coinbase에 대한 집행 조치에 대한 최근 판결에 이르기까지 우리는 Web3 프로젝트가 SEC가 제공한 지침 내에서 작동하도록 시도해야 한다는 점을 깨달아야 합니다.

토큰 발행 시기와 방법을 결정한 후 프로젝트는 토큰 발행에 대해 다음 5가지 규칙을 따를 수 있습니다.

참고: 이 규칙은 미국 증권법을 우회하기 위한 것이 아닙니다. 이러한 모든 지침은 프로젝트 구조 및 수행의 구체적인 사실과 상황에 따라 달라집니다. 계획을 실행하기 전에 법률 전문가와 상의하시기 바랍니다.

지침 1: 모금 목적으로 미국에서 공개적으로 토큰을 판매하지 마십시오.

2017년에는 중요한 기술 혁신을 약속하고 자금 조달을 모색하는 수십 개의 프로젝트와 함께 ICO(초기화폐공개)가 붐을 이루었습니다. 많은 프로젝트가 목표(이더리움 포함)를 달성했지만 더 많은 프로젝트는 그렇지 않았습니다.

당시 SEC의 대응은 강력하고 합리적이었습니다. SEC는 ICO에 증권법을 적용하려고 노력했는데, 이는 Howey Test(경영 또는 기업가적 노력을 바탕으로 합당한 이익 기대를 가지고 일반 기업에 자금을 투자하는 것을 포함하는 계약, 계획 또는 거래)의 모든 조건을 충족하는 경우가 많았습니다. 다른 것들의.

Howey 테스트는 토큰 발행자가 투자자에게 토큰을 판매하는 주요 거래와 관련된 다른 어떤 상황보다 더 쉽게 적용됩니다. 많은 ICO에서 토큰 발행자는 토큰 판매 수익금을 운영 자금 조달에 사용하고 투자자에게 잠재적인 수익을 제공할 것임을 투자자에게 명시적으로 표현하고 약속합니다. 이러한 상황은 판매되는 상품이 디지털 자산인지 주식인지에 관계없이 증권 거래입니다.

2017년부터 업계는 미국 내 공개 토큰 판매를 기반으로 한 자금 조달 방식에서 벗어났습니다. 우리는 다른 시대에 들어섰습니다. ICO는 더 이상 존재하지 않습니다. 대신 토큰을 사용하면 보유자가 네트워크를 관리하고, 게임에 참여하고, 커뮤니티를 구축할 수 있습니다.

이제 Howey 테스트를 토큰에 적용하는 것은 훨씬 더 어렵습니다. 에어드랍에는 자본 투자가 포함되지 않고, 분산형 프로젝트는 관리 작업에 의존하지 않으며, 많은 2차 토큰 거래가 분명히 Howey의 조건을 충족하지 않으며, 공개 마케팅 없이 2차 구매자가 발생합니다. 이익을 얻기 위해 다른 사람의 노력에 의존해서는 안 됩니다.

지난 7년 동안의 발전에도 불구하고 ICO는 새로운 주기마다 새로운 형태로 다시 등장합니다. 프로젝트 소유자는 여러 가지 이유로 미국 증권법을 무시하는 것 같습니다.

1. 일부 업계 참여자들은 미국 증권법이 유효하지 않거나 불공평하다고 믿기 때문에 증권법을 위반하는 것이 합리적이며 그로부터 이익을 얻을 수 있는 사람에게는 편리한 이데올로기적 입장입니다. 2. 어떤 사람들은 사소한 사실 변화가 다른 결과를 초래할 수 있다고 주장하면서 새로운 계획을 고안했습니다. 예를 들어, 프로토콜 소유 유동성(분산형 자율 조직(DAO)을 통한 토큰의 간접 판매, 그리고 분산형 거버넌스를 통해 수익금 통제) 및 유동성 부트스트래핑 풀(분산형 거래소의 유동성 풀을 통한 토큰의 간접 판매)이 있습니다. 3. 일부 사람들은 SEC의 집행을 통한 규제 주장으로 인해 발생하는 불확실성을 이용하기를 희망하며 이로 인해 일관되지 않고 화해할 수 없는 판결이 내려졌습니다(Telegram, Ripple, Terraform Labs 및 Coinbase 참조).

프로젝트에서는 이러한 계획이나 계획을 피하도록 주의해야 합니다. 이들 중 어느 것도 미국 증권법을 무시하거나 위반할 충분한 근거가 되지 않습니다. 프로젝트가 이를 수행할 수 있는 유일한 법적 방법은 이러한 법률이 해결하도록 고안된 위험을 완화하는 것입니다. 자금을 조달하기 위해 미국인에게 공개적으로 토큰을 판매하는 것은 이러한 노력에 어긋나는 것이며, 이는 규제 당국이 수년 동안 암호화폐 공간에 가장 많은 관심을 기울인 이유 중 하나입니다.

좋은 소식은 자본을 조달할 수 있는 다른 방법이 아직 있다는 것입니다. 미국 이외의 지역에서 주식 및 토큰의 공개 판매와 주식 및 토큰의 비공개 판매는 증권법의 등록 요건 없이 규정을 준수하는 방식으로 수행될 수 있습니다.

요약: 미국에서의 공개 판매는 자신의 이익에 영향을 미치는 실수이므로 어떤 대가를 치르더라도 피해야 합니다.

원칙 2: 분권화 추구

빌더는 다양한 토큰 발행 전략을 사용할 수 있습니다. 그들은 프로젝트를 시작하기 전에 분산화하거나, 미국 이외의 지역에서 시작하거나, 미국 내 2차 시장을 방지하기 위해 토큰의 양도성을 제한할 수 있습니다.

나는 이 문제에 대해 자세히 논의합니다. 우편 , 각 전략이 위험을 완화할 수 있는 방법을 설명하는 DXR(Decentralize, X-clude, Restrict) 토큰 발행 프레임워크를 사용합니다.

프로젝트가 발행 당시 아직 충분한 분산화를 달성하지 못한 경우 X-clude 및 Restrict 전략은 프로젝트가 미국 증권법을 준수하는 데 도움이 될 수 있습니다. 그러나 두 전략 모두 분산화를 대체할 수 없다는 점은 분명해야 합니다. 분산화는 증권법이 해결하도록 설계된 위험을 제거하는 데 도움이 되도록 프로젝트가 취할 수 있는 유일한 경로입니다.

따라서 프로젝트가 처음에 어떤 전략을 선택하든, 광범위한 권리(경제적, 거버넌스 등)를 전달하기 위해 토큰을 사용하려는 프로젝트는 항상 분산화를 북극성으로 유지해야 합니다. 다른 전략은 임시방편일 뿐입니다.

이것이 실제로 어떻게 작동합니까? 시간이 지남에 따라 프로젝트가 어떻게 발전하든 관계없이 항상 더 큰 분산화를 향한 진전을 이루기 위해 노력해야 합니다. 여기 몇 가지 예가 있어요.

1. The founding team of a Layer 1 blockchain may want to invest a lot of development work to achieve several technical milestones after the mainnet is launched. To reduce the risk of dependency management, they can first exclude the United States and then offer tokens here after achieving decentralization progress. These milestones may include making the verification node set or smart contract deployment permissionless, increasing the total number of independent Builders built on the network, or reducing the concentration of token holdings.

2. Web3 게임 프로젝트는 게임 내 경제 활동을 장려하기 위해 미국에서 제한된 토큰을 사용하기를 원할 수 있습니다. 사용자 생성 콘텐츠가 증가하고 게임 플레이가 독립적인 제3자에 더 많이 의존하게 되거나 더 많은 독립적인 서버가 출시됨에 따라 프로젝트는 토큰에 대한 제한을 점차적으로 해제할 수 있습니다.

탈중앙화 계획의 각 프로세스를 계획하는 것은 토큰을 출시하기 전에 가장 중요한 작업일 것입니다. 프로젝트가 선택하는 전략은 출시 시점과 향후 운영 및 커뮤니케이션 방식에 중요한 영향을 미칩니다.

요약: 탈중앙화는 중요합니다. 모든 시도에서 탈중앙화를 추구하세요.

규칙 3: 의사소통이 중요하다

거듭 말씀드리지만, 의사소통이 아무리 사소해 보일지라도 그것이 프로젝트에 큰 변화를 가져올 수 있습니다. CEO의 잘못된 발언 하나가 전체 프로젝트를 위험에 빠뜨릴 수 있습니다.

프로젝트는 토큰 출시 전략의 미묘한 차이를 기반으로 엄격한 커뮤니케이션 정책을 개발해야 합니다. 토큰 출시 프레임워크의 전략을 사용하여 이를 설명하겠습니다.

분산

이 전략의 목표는 프로젝트 토큰 구매자가 "다른 사람의 관리 또는 기업가적 노력으로부터 이익을 얻을 것이라는 합리적인 기대"(Howey 테스트에 명시된 바와 같이)를 갖지 않도록 하는 것입니다.

분산형 프로젝트에서 토큰 보유자는 단일 팀이나 개인이 그러한 권한을 갖고 있지 않기 때문에 관리 팀이 수익을 가져올 것이라고 기대하지 않습니다. 창립팀은 달리 암시하지 않을 수 있습니다. 그렇지 않으면 증권법이 관련됩니다.

그렇다면 "합리적인 기대"란 무엇입니까? 이는 프로젝트나 토큰 발행자가 토큰에 대해 어떻게 이야기하는지(트윗, 문자, 이메일 포함)에 따라 크게 달라집니다. 법원은 프로젝트에서 핵심 팀이 발전과 경제적 가치를 주도한다고 발표하면 투자자는 투자 수익을 얻기 위해 핵심 팀의 노력에 합리적으로 의존한다고 반복적으로 판결했습니다. 이 결과는 증권법의 적용을 입증하는 데 사용될 수 있습니다.

분산화 측면에서 엄격한 커뮤니케이션 정책은 미국 증권법을 회피하기 위한 값싼 전술이 아니라 토큰 구매자가 이익을 위해 관리 또는 기업가적 노력에 의존하게 될 가능성을 법적으로 줄여 Web3 프로젝트와 사용자를 보호하는 방법입니다. .

그렇다면 이 전략은 실제로 어떤 모습일까요?

첫째, 프로젝트는 출시되기 전에 토큰에 대해 논의하거나 언급해서는 안 됩니다. 여기에는 잠재적인 에어드롭, 토큰 배포 또는 토큰 경제가 포함됩니다. 그렇게 하면 결과는 심각할 수 있습니다. SEC는 이전에 기업이 토큰을 출시하는 것을 성공적으로 중단했으며 다시 시도할 수도 있습니다. 그들에게 기회를주지 마십시오.

둘째, 토큰이 발행된 후 프로젝트는 토큰의 가격이나 잠재적 가치에 대해 논의하거나 토큰을 투자 기회로 삼는 것을 피해야 합니다. 여기에는 토큰의 가치를 높이게 할 수 있는 모든 메커니즘과 프로젝트 개발 및 성공을 위한 자금을 계속 조달하기 위해 민간 자본을 사용하겠다는 약속이 포함됩니다. 이러한 모든 행동은 토큰 보유자가 합법적인 이익 기대치를 갖고 있는 것으로 인식될 가능성을 높입니다.

프로젝트가 분산된 후 프로젝트 생태계 구성원(창립 팀, 개발 회사, 재단 및 DAO 포함)이 자신의 역할에 대해 어떻게 이야기하는지는 매우 중요합니다. 창립 팀은 프로젝트가 극도로 분산되어 있더라도 사물을 중앙 집중식으로 구성하는 언어에 빠지기 쉽습니다. 특히 성과, 이정표 및 기타 초기 출시에 대해 1인칭으로 이야기하는 데 익숙할 때는 더욱 그렇습니다.

이 함정을 피하는 몇 가지 방법:

1. 프로토콜이나 DAO의 소유권이나 통제권을 부정확하게 암시하는 진술을 피하십시오(예: "프로토콜의 CEO로서...", "오늘 우리는 프로토콜의 X 기능을 켰습니다...").

2. 특히 가격 목표나 안정성을 달성하기 위한 프로그래밍 방식의 토큰 폐기와 같은 메커니즘과 관련하여 미래 예측 진술을 최대한 피하십시오.

3. 지속적인 노력에 대한 약속이나 보장을 피하고 그러한 노력이 프로젝트 생태계에 지나치게 중요하다는 언급을 피하십시오(예: 적절한 경우 "핵심 개발 팀" 또는 "주 개발 팀" 대신 "초기 개발 팀"을 사용합니다. 개별 기여자를 '관리자'라고 부르지 마세요.)

4. 제3자 개발자 또는 애플리케이션 운영자의 기여와 같이 더 큰 분산화를 촉진했거나 촉진할 노력을 강조하십시오.

5. 프로젝트를 시작한 DevCo나 창립자와의 혼동을 피하기 위해 프로젝트의 DAO와 재단에 독립적인 이미지(자신의 목소리)를 부여하세요. 더 좋은 방법은 제3자를 혼동하지 않고 원래 DevCo의 이름을 바꾸거나 프로토콜과 이름을 공유하지 않도록 변경하는 것입니다.

가장 중요한 것은 모든 커뮤니케이션이 특히 공공 환경에서 분산화 원칙을 반영해야 한다는 것입니다. 의사소통은 개방적이어야 하며 개인이나 그룹이 중요한 비대칭 정보를 생성하지 않도록 설계되어야 합니다.

분산화의 실질적인 영향에 대한 자세한 내용은 다음을 참조하세요. 여기 그리고 여기 .

Summary: Once decentralized, no individual or company is the spokesperson for the project. The projects ecosystem is an independent and different living system. Just one mistake can have catastrophic consequences.

제외

미국 이외의 지역에서 시작할 때 프로젝트는 전통적인 금융 세계에서 영감을 얻고 다음 요구 사항을 준수하는 엄격한 커뮤니케이션 정책을 채택할 수 있습니다. 규정 S. 이 규정은 미국 증권법에 따른 특정 등록 요건에서 미국 이외의 지역에서 제품을 발행하는 프로젝트를 면제합니다.

이 전략의 목표는 토큰이 미국으로 다시 유입되는 것을 방지하는 것이므로 커뮤니케이션은 미국에서 토큰을 홍보하기 위한 "표적 판매 노력"을 피해야 합니다. 궁극적으로 이러한 정책의 엄격함은 "상당한 시장 관심"이 있는지 여부에 따라 달라집니다( SUSMI), 즉 미국 내 토큰에 대한 상당한 시장 수요가 있는지 여부

요점: 미국에서 토큰을 제공하지 않는 경우 토큰을 제공하는 것처럼 소통하지 마세요. 프로젝트 토큰에 관해 소셜 미디어에 언급하는 모든 내용은 해당 토큰이 미국에서 사용할 수 없다는 점을 구체적으로 강조해야 합니다.

얽매다

제한된 전송 토큰이나 오프체인 크레딧으로 토큰 발행을 제한하면 보다 유연한 통신 정책이 가능해집니다. Howey 테스트에 따라 개인은 토큰을 획득하기 위해 "자본 투자"를 할 수 없기 때문에 신중하게 계획된 프로젝트는 법적 위험에 직면하지 않습니다.

그러나 프로젝트가 참가자들에게 제한된 양도 토큰이나 크레딧을 투자 상품으로 보도록 권장하는 경우 이러한 진술은 제한된 토큰의 법적 근거를 심각하게 훼손할 수 있습니다.

요약: 제한사항은 건축업자를 법적 결과로부터 면제시키지 않습니다. 부적절한 표현은 향후 수년간 프로젝트를 괴롭혀 발행 전략을 변경하거나 심지어 분산화하는 것을 방해할 수 있습니다.

지침 4: 2차 시장 상장 및 유동성에 주의하세요

프로젝트에서는 더 많은 사람들이 토큰을 획득하고 이를 사용하여 블록체인 기반 제품에 액세스할 수 있도록 보조 거래소에 상장하려고 하는 경우가 많습니다(예: 이더리움 블록체인을 사용하려면 ETH를 소유해야 합니다). 여기에는 종종 거래소에 충분한 유동성이 있는지 확인하는 것이 포함됩니다. 유동성이 부족하면 가격 변동성이 커지고 프로젝트와 사용자의 위험이 높아질 수 있습니다. 왜 이런가요?

토큰 출시 초기 단계에서 특정 플랫폼에서의 대규모 구매 또는 판매는 토큰 가격을 크게 높일 수 있습니다. 가격이 떨어지면 모두가 돈을 잃습니다. 가격이 상승하면 FOMO 중심의 투자자는 가격을 더 높일 수 있고 가격이 안정되면 더 큰 위험에 직면할 수 있습니다.

접근성을 높이고 충분한 유동성을 보장하는 것은(일반적으로 시장 조성자를 통해) Web3 사용자에게 더 좋으며 시장을 더욱 공정하고 질서 있고 효율적으로 만드는 데도 도움이 됩니다.

이것이 SEC의 명시된 임무임에도 불구하고, 2차 거래 플랫폼에서 토큰의 가용성에 대한 프로젝트의 발표를 사용하여 이러한 프로젝트에 대한 소송을 제기했습니다. 또한 2차 시장에서의 유동성 제공을 일반 토큰 판매와 동일하게 처리하려고 노력했습니다.

처음에 분산형 토큰 발행 전략을 사용하지 않는 프로젝트는 2차 시장 상장 및 유동성 측면에서 더 큰 유연성을 갖습니다. 두 대체 전략 모두 미국에서 완전히 양도 가능한 토큰을 제공하는 데 시간을 지연시키기 때문입니다.

요약: 프로젝트는 이러한 상장 및 유동성 문제를 다룰 때 매우 주의해야 합니다. 위험과 보상은 일반적으로 동일하지 않습니다. 최소한 충분한 탈중앙화를 달성했는지 확신할 수 없는 프로젝트는 거래소에 토큰을 상장하는 것에 대한 게시물을 게시해서는 안 되며, 미국에서 어떠한 시장 조성 활동도 수행해서는 안 됩니다.

원칙 5: 토큰은 TGE 이후 최소 1년 동안 잠겨 있어야 합니다.

이것은 매우 중요합니다. 프로젝트는 내부자(직원, 투자자, 고문, 파트너 등), 계열사 및 토큰 배포에 참여할 수 있는 모든 사람에게 발행된 모든 토큰에 대해 전송 제한을 적용해야 합니다. 토큰은 발행일로부터 최소 1년 동안 락업되어야 합니다.

SEC는 성공적으로 사용된 토큰 발행자가 토큰을 발행하는 것을 방지하기 위한 1년의 잠금 기간이 부족합니다. 다시 그렇게 하려고 할 수도 있습니다. 더 나쁜 것은 이 SEC 선례를 통해 원고의 변호사가 이들 회사가 집단 소송을 제기하도록 도울 수 있다는 점입니다. 물론 이는 그들에게는 무료이지만 프로젝트에는 끝없는 고통입니다.

이상적으로, 토큰은 베스팅을 시작하기 전 최소 1년 동안 락업(또는 다른 적절한 전송 제한의 적용을 받아야 함)되어야 하며 해당 시점부터 다음 3년 동안 선형적으로 베스팅되어야 하며 총 락업 기간은 4년입니다. 연령.

이러한 관행은 위에서 언급한 법적 위험을 완화하는 데 도움이 될 수 있으며, 토큰 가격 하락 압력을 줄이고 장기적인 실행 가능성에 대한 확신을 보여줌으로써 프로젝트가 장기적인 성공을 거둘 수 있도록 할 수도 있습니다. 그것은 윈윈(win-win) 상황이다.

또한 프로젝트는 더 짧은 락업 기간을 요청하려는 투자자를 주의해야 합니다. 그러한 요청은 투자자가 증권법에 충분히 주의를 기울이지 않고 있으며 우선적으로 토큰을 판매하기를 원할 수도 있음을 나타낼 수 있습니다.

미국 이외의 지역에서 토큰을 발행하는 프로젝트의 경우 미국 직원, 투자자 및 기타 내부자에게 발행되는 모든 토큰은 이 지침을 따라야 합니다. 팀은 규정 S에 따라 면제를 유지하기 위해 더 광범위한 잠금이 필요한지 법률 고문과 논의해야 합니다.

요약: 토큰 발행일로부터 1년간 이체 제한을 시행합니다. 발행 일정을 해당 날짜 이후 최소 2~3년으로 연장하는 것은 프로젝트 내부자, 사용자 및 미래에 유익합니다. 다르게 주장하는 사람은 아마도 의심스러운 의도를 가지고 있을 것입니다.

이 기사 전체에서 언급했듯이 모든 토큰 출시는 다르지만 대부분의 프로젝트에 적용되는 몇 가지 지침이 있습니다. 공공 자금 조달을 피하고, 분산화 계획을 개발하고, 엄격한 커뮤니케이션 지침을 구현하고, 2차 시장을 신중하게 고려하고, 최소 1년 동안 토큰을 잠그는 것은 프로젝트가 가장 일반적인 토큰 출시 문제를 피하는 데 도움이 될 수 있습니다. 뿐만 아니라 이러한 일반 지침을 준수하면 빌더가 합법성과 보안 혁신을 통합하고 업계 발전을 촉진하는 데 도움이 될 수 있습니다.

이 기사의 출처는 인터넷입니다: a16z: 토큰 발행 함정을 피하기 위한 5가지 원칙

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INJ 활성 보유자의 83%는 손익 분기점에 있으며 가격이 다시 상승할 때까지 기다릴 것임을 시사합니다. INJ 활성 주소 수는 3월 중순부터 말까지 감소하다가 다시 증가하기 시작했습니다. EMA 라인은 강력한 통합 패턴을 보여줍니다. Injective(INJ) 가격 역학은 활성 보유자의 83%가 손익 분기점에 있으며 가격 반등을 기다리고 있음을 암시합니다. 동시에 INJ의 활성 주소는 3월 말 하락 이후 최근 증가했습니다. 또한 EMA 라인은 지난달 14.62% 수정 이후 견고한 통합 패턴을 제안합니다. 이러한 요인들의 조합은 시장이 안정되고 투자자들이 여전히 희망을 갖고 있기 때문에 INJ의 잠재적인 상승 궤적을 나타냅니다. 이러한 보유자는 매도 압력을 방지할 수 있습니다. INJ 가격은 최근 회복세를 보이며 성장하고 있습니다.