"Fat Wallet" 이론: 최종 사용자와 수익화 기회

Delphi Digital의 연구원인 Robbie Petersen의 원문 기사

원문: 루피, 포사이트뉴스

역사를 통틀어 암호화폐화폐, 블록체인 스택의 가치 포착은 뜨거운 논쟁의 주제였습니다. 핵심 논쟁은 항상 프로토콜 계층과 애플리케이션 계층 사이에서 있었지만, 대부분의 사람들이 간과하는 스택의 세 번째 계층이 있습니다. 바로 지갑입니다.

"뚱뚱한 지갑" 이론은 프로토콜과 애플리케이션이 "슬림 다운"됨에 따라 유통과 주문 흐름이라는 두 가지 가장 귀중한 리소스를 소유한 사람이 더 많은 가치를 포착할 수 있다고 주장합니다. 그리고 궁극적인 프런트 엔드로서 이 가치를 지갑보다 더 잘 현금화할 수 있는 사람은 없습니다.

이 글에서는 3단계로 뚱뚱한 지갑 이론을 탐구합니다. 첫째, 프로토콜과 애플리케이션 계층에서 상품화를 계속 추진할 3가지 구조적 추세를 설명합니다. 둘째, 주문 결제(PFOF) 및 애플리케이션 배포 서비스(DaaS)를 포함하여 지갑이 수익을 창출할 수 있는 다양한 방법을 탐구합니다. 마지막으로 Jupiter와 Infinex가 사용자 경쟁에서 지갑을 이길 수 있는 이유를 탐구합니다.

프로토콜 및 애플리케이션 희석

블록체인 스택의 어디에서 가치가 궁극적으로 수렴될지에 대한 질문은 간단한 프레임워크로 축소될 수 있습니다. 스택의 각 해당 계층에 대해 다음 질문을 스스로에게 물어보세요.

이 단계의 상품에서 수수료가 인상되면, 사용자들은 더 저렴한 다른 상품으로 갈까요?

간단히 말해서, Arbitrum이 수수료를 인상하면 사용자는 다른 프로토콜(예: Base)로 전환할 것인가, 그 반대의 경우도 마찬가지인가? 마찬가지로, 애플리케이션 계층에서 dYdX가 수수료를 인상하면 사용자는 다른 차별화되지 않은 영구 DEX로 전환할 것인가?

이 논리에 따르면, 우리는 전환 비용이 가장 높은 곳을 식별할 수 있고, 따라서 누가 강력한 가격 책정력을 가지고 있는지 알 수 있습니다. 마찬가지로, 우리는 이 프레임워크를 사용하여 전환 비용이 가장 낮은 곳을 식별할 수 있고, 따라서 시간이 지남에 따라 스택의 어느 계층이 점점 더 상품화될지 알 수 있습니다.

프로토콜은 역사적으로 강력한 가격 책정력을 가지고 있었지만, 저는 이것이 변화하고 있다고 믿습니다. 오늘날, 프로토콜 계층을 점점 더 "약화"시키는 세 가지 구조적 추세가 있습니다.

• 멀티체인 애플리케이션 및 체인 추상화: 경쟁력을 유지하기 위해 여러 체인에 걸쳐 애플리케이션을 배포함에 따라 블록체인 간의 사용자 경험은 점점 더 구별하기 어려워지고, 그에 따라 프로토콜 계층에서의 전환 비용은 점점 더 낮아질 것입니다. 또한 체인 추상화는 크로스 체인 브리지를 추상화하여 전환 비용을 더욱 줄일 것입니다. 결과적으로 애플리케이션은 더 이상 단일 체인의 네트워크 효과에 의해 제약받지 않고, 오히려 체인은 애플리케이션의 트래픽 분포에 의해 점점 더 제약받게 될 것입니다.

• MEV 공급망의 성숙: MEV가 완전히 없어지지는 않겠지만, 사용자로부터 추출된 MEV를 재분배하기 위한 애플리케이션 계층과 하위 계층에 가까운 계층 모두에서 많은 이니셔티브가 있습니다. 중요한 점은 MEV 공급망이 계속 성숙해짐에 따라 가치가 MEV 공급망에 점점 더 축적되고 가장 독점적인 사용자 주문 흐름이 있는 애플리케이션에서 포착된다는 것입니다. 즉, 프로토콜은 협상력을 잃고 프런트엔드와 지갑의 지위는 상승할 것입니다.

• 프록시 패러다임의 부상: 거래가 인간보다는 주로 에이전트와 "솔버"에 의해 실행되는 세상에서, 이 프록시 흐름을 유치하는 것은 블록체인 생존에 필수가 될 것입니다. 중요한 점은 에이전트와 "솔버"가 최상의 실행을 위해 최적화하는 데 집중하도록 프로그래밍되어 있기 때문에 프로토콜은 더 이상 "일관성"과 같은 무형의 것을 중심으로 경쟁하지 않을 것입니다. 대신 거래 수수료와 유동성이 중요한데, 이는 프로토콜이 경쟁력을 유지하기 위해 수수료를 압축하고 유동성에 인센티브를 제공해야 하기 때문에 프로토콜 계층을 더욱 "약화"시킬 뿐입니다.

그래서, 원래 질문을 다시 살펴보겠습니다. 프로토콜이 수수료를 인상하면 사용자는 더 저렴한 대안을 찾아 떠날까요? 오늘날에는 명확하지 않을 수 있지만, 전환 비용이 계속 압축됨에 따라 점점 더 많은 프로토콜에 대한 답은 '예'가 될 것이라고 생각합니다.

데이터 출처: Dune Analytics @0x Kofi

직관적으로, 프로토콜이 약화되면 애플리케이션도 더 강력해질 것이라고 생각할 것입니다. 애플리케이션은 확실히 어느 정도 가치를 회복할 것이지만, 뚱뚱한 애플리케이션 이론 자체가 단순합니다. 다양한 수직 애플리케이션은 서로 다른 방식으로 가치를 축적하며, 애플리케이션이 더 뚱뚱해질 것인가가 문제가 아니라 어떤 특정 애플리케이션인가가 문제입니다.

제가 A New Framework for Crypto에서 언급했듯이 시장 해자, 암호 애플리케이션의 고유한 구조적 차이(포크 가능성, 구성 가능성, 토큰 기반 가치 캡처)는 신흥 경쟁자의 진입 장벽과 비용을 줄일 수 있습니다. 따라서 일부 애플리케이션은 쉽게 복사할 수 없는 속성을 가지고 있지만 암호 애플리케이션이 해자를 개발하고 시장 점유율을 유지하는 것은 매우 어렵습니다.

다시 원래의 프레임워크로 돌아가서, 앱이 수수료를 인상하면 사용자는 더 저렴한 대안으로 전환할까요? 저는 99%의 앱이 이런 문제를 겪을 것이라고 생각합니다. 따라서 대부분 앱은 가치를 포착하는 데 어려움을 겪을 것으로 예상합니다. 수수료 스위치를 켜면 필연적으로 사용자가 더 관대한 인센티브를 제공하는 차별화되지 않은 다음 앱으로 전환하게 되기 때문입니다.

마지막으로, 저는 AI 브로커와 솔버의 부상이 프로토콜에서와 마찬가지로 애플리케이션에도 비슷한 영향을 미칠 것이라고 생각합니다. 브로커와 "솔버"는 주로 실행 품질에 최적화되어 있기 때문에 애플리케이션도 브로커 흐름을 유치하기 위해 적극적으로 경쟁해야 할 것으로 예상합니다. 유동성 네트워크 효과는 장기적으로는 승자 독식 상황을 만들어내겠지만, 단기 및 중기적으로는 애플리케이션이 바닥을 향한 경쟁을 경험할 것으로 예상합니다.

그러면 프로토콜과 애플리케이션이 계속 약화된다면 가치는 어디에서 다시 집계될까요?

"지갑이 두둑하다" 이론

가장 간단한 답은 최종 사용자를 소유한 사람이 이긴다는 것입니다. 이론적으로는 애플리케이션을 포함한 모든 프런트 엔드가 될 수 있지만, "뚱뚱한 지갑" 이론은 지갑보다 사용자에게 더 가까운 사람은 없다고 말합니다.

암호화폐 모바일 UX를 지배하는 지갑: 모바일 웹에서 최종 사용자를 소유한 사람이 누구인지 이해하는 가장 좋은 리트머스 시험은 다음과 같은 질문을 하는 것입니다. 사용자는 궁극적으로 어떤 Web2 애플리케이션과 상호 작용합니까? 대부분의 사용자는 거래를 위해 Uniswap의 프런트엔드와 "상호 작용"하지만 여전히 지갑 앱을 통해 이 프런트엔드에 액세스합니다. 즉, 모바일 기기가 암호화폐 UX를 지배한다면 지갑은 최종 사용자와의 연결을 계속 강화할 것입니다.

지갑은 사용자가 있는 곳입니다. 암호화폐 애플리케이션은 본질적으로 금융입니다. Web2와 달리 거의 모든 온체인 거래는 어떤 형태의 금융 거래입니다. 따라서 계정 계층은 암호화폐 사용자에게 중요합니다. 또한 지갑 계층에는 지불, 유휴 사용자 입금에 대한 기본 수익, 자동 포트폴리오 관리 및 암호화폐 직불 카드와 같은 기타 소비자 사용 사례와 같은 고유한 기능이 있습니다.

지갑 전환 비용은 놀라울 정도로 높습니다. 이론적으로 지갑을 전환하는 것은 시드 문구를 복사하여 붙여넣는 것만큼 쉽지만, 대부분의 일반 사람들에게는 심리적 걸림돌로 남아 있습니다. 사용자가 지갑 제공자를 신뢰하는 수준이 높기 때문에 브랜드와 "친화력"이 지갑 수준에서 강력한 해자라고 생각합니다. 원래 질문을 다시 살펴보겠습니다. 지갑에서 수수료를 인상하면 사용자는 더 저렴한 대안으로 전환할까요? 답은 "아니오"인 듯합니다. MetaMask 지갑 내의 스왑 기능은 0.875%의 수수료를 부과하지만 여전히 많은 사용자가 사용하고 있습니다.

체인 추상화: 체인 추상화는 기술적으로 까다로운 문제이지만, 더 설득력 있는 솔루션 중 하나는 지갑 계층에서 체인 추상화 문제를 해결하는 것입니다. 단일 계정 잔액을 통해 모든 체인의 모든 애플리케이션에 쉽게 액세스할 수 있다는 아이디어는 특히 직관적으로 보입니다. oneBalance, Brahma, Polaris, Particle Network, Ctrl Wallet, Coinbases Smart Wallet은 모두 이 비전을 향해 나아가고 있습니다. 앞으로는 더 많은 팀이 지갑 계층에서 체인 추상화를 통해 사용자 요구 사항을 충족할 것으로 기대합니다.

AI와의 독특한 시너지: AI 에이전트가 블록체인 스택의 나머지 부분을 점점 더 상품화할 것으로 예상하지만, 사용자는 여전히 에이전트가 궁극적으로 자신을 대신하여 거래를 실행하도록 권한을 부여해야 합니다. 즉, 지갑 계층은 AI 에이전트의 정식 프런트 엔드가 되는 데 가장 적합합니다. 계정 계층에 AI를 통합하는 다른 이점으로는 자동 스테이킹, 수익 농사 전략 등이 있습니다.

이제 지갑이 최종 사용자 관계를 갖는 "이유"를 다루었으니, 그 관계를 "어떻게" 수익화할 것인지 생각해 보겠습니다.

수익화 기회

지갑이 수익을 낼 수 있는 첫 번째 기회는 사용자 주문 흐름을 소유하는 것입니다. 앞서 언급했듯이 MEV 공급망은 계속 발전할 것이지만, 한 가지 사실이 불가피하게 실현될 것입니다. 가치는 주문 흐름에 대한 가장 독점적인 접근 권한을 가진 사람들에게 불균형적으로 속할 것입니다.

오늘날 볼륨 기준으로 주문 흐름의 대부분을 소유한 프런트엔드는 솔버와 DEX입니다. 그러나 이 차트만으로는 구별할 수 있는 미묘한 차이가 거의 없습니다. 모든 주문 흐름이 동등하게 생성되는 것은 아니라는 점을 이해하는 것이 중요합니다. 주문 흐름에는 두 가지 유형이 있습니다. (1) 수수료에 민감한 주문 흐름 및 (2) 수수료에 민감하지 않은 주문 흐름입니다.

일반적으로 솔버와 애그리게이터가 "수수료에 민감한" 주문 흐름을 지배합니다. 이러한 사용자는 일반적으로 $100K 이상의 규모로 거래하기 때문에 실행이 중요합니다. 이러한 거래자는 10bps의 초과 수수료도 허용하지 않습니다. 따라서 "수수료에 민감한" 거래자는 가치가 낮은 고객 세그먼트입니다. 거래량 기준으로 프런트엔드 시장의 대부분을 차지함에도 불구하고 거래된 $1당 훨씬 적은 가치를 생성합니다.

이와 대조적으로 Wallet 교환 and TG Robot have a more valuable user base: “fee-insensitive” traders. These traders do not pay for execution, but for convenience. Therefore, paying 50 basis points for a trade is insignificant to these users. As a result, TG Robot and Wallet Exchange generate much higher revenue per $1 of trading volume.

앞으로 지갑이 위의 추세를 활용하고 최종 사용자 관계를 계속 유지할 수 있다면, 지갑 내 거래 기능이 다른 프런트엔드의 시장 점유율을 계속 잠식할 것으로 예상합니다. 더 중요한 것은 시장 점유율을 5%만 늘릴 수 있다 하더라도 지갑 거래소가 DEX 프런트엔드보다 거래된 $100당 거의 100배 더 많은 수익을 창출하기 때문에 엄청난 영향을 미칠 것입니다.

지갑이 최종 사용자와 가까워지면서 수익을 얻을 수 있는 두 번째 기회는 서비스로서의 배포(DaaS)입니다.

사용자가 온체인에서 상호작용할 수 있는 정식 프런트 엔드 역할을 하는 것 외에도, 애플리케이션은 궁극적으로 특히 모바일 웹에서 지갑을 유통 채널로 사용합니다. 따라서 Apple이 iOS를 통해 수익을 창출하는 방식과 유사하게 지갑은 배포 서비스를 대가로 애플리케이션과 독점 거래를 할 수 있습니다. 예를 들어, 지갑 제공자는 자체 앱 스토어를 설정하고 일종의 수익 공유 계약을 통해 애플리케이션에 요금을 부과할 수 있습니다.

마찬가지로, 지갑 제공자는 일부 경제적 공유를 대가로 사용자를 특정 앱으로 안내할 수 있습니다. 전통적인 광고에 비해 이 접근 방식의 장점은 사용자가 지갑에서 원활하게 구매하고 앱과 상호 작용할 수 있다는 것입니다. Coinbase는 "추천" 앱과 지갑 내 "작업"을 출시하면서 비슷한 경로를 모색해 온 것으로 보입니다.

지갑은 사용자 거래를 후원하여 신생 블록체인을 홍보하는 데 대한 재정적 보상을 얻을 수도 있습니다. 예를 들어, Bearachain이 사용자를 블록체인에 올리고 싶어할 수도 있습니다. Bearachain에서 크로스 체인 수수료와 가스 수수료를 후원하기 위해 Metamask에 비용을 지불할 수 있습니다. 지갑이 궁극적으로 최종 사용자를 소유한다는 점을 감안할 때, 그들은 유리한 조건을 협상할 수 있습니다.

점점 더 많은 사용자가 지갑을 주요 온체인 게이트웨이로 사용함에 따라, 암호화폐 경제에서 주의가 가장 귀중한 자원이 됨에 따라 수요가 "블록 공간"에서 "지갑 공간"으로 이동하는 것을 볼 수 있습니다.

Fat Wallets의 과제

마지막으로, 지갑이 최종 사용자 경쟁에서 명확한 선두를 달리고 있지만, 저는 여전히 두 가지 대체 프런트 엔드의 전망에 대해 기대하고 있습니다.

• Jupiter: DEX 애그리게이터를 통해 Jupiter는 최종 사용자와 강력한 관계를 구축할 수 있었습니다. 이는 아마도 perps DEX, Launchpad, 기본 LST, 그리고 가장 최근에는 RFQ/Solver 제품을 포함하여 암호화 공간에서 다른 관련 제품을 구축하기 위한 가장 좋은 시작점일 것입니다. 저는 특히 Jupiter 모바일 앱의 출시에 대해 매우 기대하고 있는데, 이를 통해 지갑보다 먼저 모바일 환경에서 최종 사용자를 확보할 수 있기 때문입니다.

• Infinex: Infinex는 EVM 체인과 Solana의 애플리케이션을 위한 프런트엔드 애그리게이터 역할을 함으로써 비보관 및 허가 없음과 같은 원칙을 유지하면서 CEX와 유사한 경험을 제공하고자 합니다. Infinex는 처음에는 현물 거래 및 스테이킹 서비스를 제공하고, 영구 계약, 옵션, 대출, 마진 거래, 수익 채굴 및 법정 통화 입력 기능을 통합할 계획입니다. 계정 계층을 추상화하고 Web2의 친숙한 기능(예: 키)을 사용함으로써 Infinex는 표준 암호화폐 프런트엔드로 지갑을 대체할 잠재력이 있다고 생각합니다.

오늘날 최종 사용자를 위한 전쟁에서 누가 궁극적으로 승리할지는 불분명하지만, (1) 사용자 주의와 (2) 독점적 주문 흐름이 암호 경제에서 가장 희소하고 따라서 가장 수익화 가능한 리소스가 될 것이라는 점은 점점 더 분명해지고 있습니다. 지갑이든 Infinex나 Jupiter와 같은 대체 프런트 엔드이든, 저는 암호에서 가치 포착의 왕이 두 리소스를 모두 소유한 프로젝트가 될 것으로 예상합니다.

이 기사는 인터넷에서 발췌한 것입니다: "Fat Wallet" 이론: 최종 사용자 및 수익화 기회

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