Riset BitMEX: Mengungkap struktur obligasi MicroStrategy, kapan akan dilikuidasi?

Penulis asli: BitMEX

Abstrak: Artikel ini akan berfokus pada struktur obligasi MicroStrategy dan menganalisis apakah MicroStrategy mungkin terpaksa menjual Bitcoin untuk membayar kembali pemegang obligasi jika pemegang obligasi menuntut penebusan tunai. Berdasarkan struktur utang saat ini, kami yakin bahwa kemungkinan likuidasi paksa sangat rendah. Namun, mengingat fluktuasi tajam harga Bitcoin, segala sesuatu mungkin terjadi.

MicroStrategy memiliki lebih dari 250.000 mata uang kriptos, dan harga sahamnya berada pada premi yang signifikan terhadap nilai aset bersih (NAB)-nya. Hal ini mengingatkan pada premi tinggi serupa yang dialami Grayscale Bitcoin Trust (GBTC) pada siklus terakhir sebelum diubah menjadi ETF, yang menarik masuknya dana dalam jumlah besar. Namun, kami bingung dan tidak dapat memberikan penjelasan yang masuk akal mengapa kedua kendaraan investasi ini dapat diperdagangkan pada premi yang begitu tinggi. Yang lebih membingungkan adalah bahwa MicroStrategy bahkan dapat menerbitkan sejumlah besar saham pada valuasi premium untuk membeli lebih banyak bitcoin, sehingga mendorong nilai buku per saham. Operasi siklus dana yang tampaknya tidak terbatas ini membingungkan. Sejak meluncurkan strategi Bitcoin-nya, MicroStrategy telah mengumumkan lima penerbitan ekuitas, yang menghasilkan total $4,4 miliar.

Jumlah saham MSTR yang beredar (juta)

Sejarah tampaknya terulang kembali. Kepala MicroStrategy Michael Saylor dianggap oleh banyak orang sebagai "orang jahat" di dunia Bitcoin karena beberapa posisinya yang kontroversial. Ini termasuk: permusuhannya yang nyata untuk mendukung pengembang Bitcoin, penentangannya terhadap teknologi privasi, dan penentangannya yang singkat namun blak-blakan terhadap hak asuh mandiri. Demikian pula, Tn. Barry Silbert, yang mengendalikan Grayscale, telah menjadi kontroversial karena menjadi penyelenggara utama "Perjanjian New York" 2017, yang mengusulkan proposal yang gagal agar industri meninggalkan Bitcoin demi koin alternatif "SegWit 2x" yang didasarkan pada klien BTC 1 yang cacat dan rentan.

Karena MicroStrategy telah mengakumulasikan Bitcoin dalam jumlah besar, dengan nilai pasar mendekati $50 miliar, kekhawatiran mulai muncul. Secara khusus, beberapa pihak bertanya apakah utang MicroStrategy akan memaksanya menjual Bitcoin ke pasar, yang memicu penurunan harga? Sayangnya, karena kompleksitas struktur utang, tidak ada jawaban ya atau tidak yang sederhana untuk pertanyaan ini. Meskipun demikian, kami telah meninjau dokumen-dokumen yang relevan dan akan berusaha sebaik mungkin untuk menjawab pertanyaan ini dalam artikel ini.

Penafian

Kami ingin menambahkan pernyataan pada artikel ini dengan menyatakan bahwa kami bukanlah pedagang obligasi, pakar pasar obligasi, atau pengacara. Pasar utang korporasi bisa jadi rumit dan sulit untuk dipahami oleh orang awam. Artikel ini mungkin mengandung banyak kesalahan. Selain itu, artikel ini terlalu menyederhanakan produk dan tidak mengomentari banyak kondisi dan kerumitan. Harap jangan mengandalkan informasi apa pun dalam artikel ini dan jangan ragu untuk menunjukkan kesalahan apa pun.

Obligasi MicroStrategy

Sejauh pengetahuan kami, MicroStrategy telah menerbitkan tujuh obligasi konvertibel yang diperdagangkan secara publik sejak mengumumkan strategi Bitcoinnya, seperti yang ditunjukkan di bawah ini.

Hal pertama yang perlu diperhatikan adalah bahwa dua dari obligasi tersebut telah dilunasi sepenuhnya dan karenanya tidak relevan dengan utang yang belum dilunasi. Oleh karena itu, MicroStrategy memiliki lima obligasi yang belum dilunasi dengan nilai pokok sebesar $4,25 miliar. Oleh karena itu, kami akan mengulas kelima obligasi ini.

Opsi penebusan dan konversi

Struktur obligasi tersebut relatif rumit dan, sejauh yang kami ketahui, terdapat empat jenis opsi konversi sebelum jatuh tempo. Bagan di bawah ini merangkum opsi konversi tersebut untuk instrumen terbaru (obligasi yang jatuh tempo pada tahun 2028).

Jadwal Obligasi MicroStrategy 0.625% 2028:

Memilah opsi obligasi konversi:

Sejauh pengetahuan kami, kecuali obligasi tanpa kupon yang diterbitkan MicroStrategy pada September 2021, keempat obligasi konversi lainnya pada dasarnya memiliki mekanisme yang sama, hanya harga dan tanggal yang berbeda. Pemegang obligasi tanpa kupon tidak memiliki hak untuk mencairkan uang tunai sebelum tanggal jatuh tempo kecuali jika terjadi perubahan mendasar dalam bisnis. Ini mungkin penting jika harga Bitcoin turun.

Tabel berikut ini menguraikan tanggal-tanggal penting yang relevan dengan opsi konversi tunai untuk lima obligasi tersebut:

Sumber: Dokumen penerbitan obligasi

Catatan: *Saham harus diperdagangkan setidaknya 30% di atas harga konversi dalam 20 hari berturut-turut atau tidak berturut-turut dalam 30 hari bergulir. jual beli jendela

Hak Konversi MicroStrategy

Penting untuk dicatat bahwa untuk obligasi kupon nol, MicroStrategy telah melewati tanggal opsi tunai pada Februari 2024. Harga konversi adalah $143,25, dan premi 30% untuk itu adalah $186,23. Saham MSTR saat ini diperdagangkan pada $214, jauh di atas harga ini. Namun, harga ini hanya berada di atas harga ini 11 dari 30 hari perdagangan terakhir. Oleh karena itu, opsi tersebut akan segera berlaku, tetapi belum dapat dilaksanakan. Pelaksanaan opsi ini akan menciptakan nilai bagi pemegang saham MSTR, namun, pemegang obligasi kemungkinan akan dapat mencegah hal ini terjadi dengan melaksanakan hak konversi mereka.

Kompleksitas ini membuat penilaian obligasi cukup sulit karena obligasi konversi memiliki banyak kemungkinan hasil. Namun, banyak kreditor kemungkinan besar adalah investor obligasi profesional berpengalaman yang memiliki model untuk melakukan perhitungan ini.

Pembayaran bunga obligasi

Empat dari lima obligasi yang beredar memiliki pembayaran bunga. Kupon ini adalah kewajiban tunai, dan MicroStrategy secara teoritis dapat dipaksa menjual Bitcoin untuk memenuhi kewajiban pembayarannya. Namun, mengingat suku bunga yang relatif rendah dan fakta bahwa bisnis perangkat lunak tradisionalnya menghasilkan arus kas bebas yang cukup untuk menutupi biaya bunga, bahkan penurunan tajam harga Bitcoin tidak akan cukup untuk memaksa perusahaan menjual Bitcoin untuk membayar bunga obligasi. Singkatnya, kami tidak percaya bahwa biaya bunga akan menyebabkan MicroStrategy terpaksa menjual Bitcoin.

Kesimpulannya

MicroStrategy memiliki utang sebesar $4,25 miliar, dihitung berdasarkan pokok pinjamannya. Sementara itu, saham perusahaan saat ini bernilai $43 miliar, dan kepemilikan Bitcoinnya bernilai $17 miliar. Hal ini menunjukkan bahwa obligasi tidak mencakup sebagian besar struktur modal MicroStrategy.

Namun, jika harga Bitcoin turun tajam, misalnya menjadi sekitar $15.000 per koin, dan MicroStrategy tidak mampu meningkatkan utang lebih lanjut, analis mungkin perlu mempertimbangkan likuidasi paksa Bitcoin. Namun, waktu likuidasi paksa yang potensial ini akan difokuskan pada tanggal kedaluwarsa dan tanggal pelaksanaan opsi yang disebutkan dalam artikel ini, yang tersebar antara tahun 2027 dan 2031, dan waktunya sangat jelas. Oleh karena itu, bahkan jika Bitcoin turun menjadi sekitar $15.000, kami yakin bahwa kemungkinan MicroStrategy terpaksa menjual Bitcoin untuk membayar obligasi masih rendah.

Meskipun tidak mungkin MicroStrategy akan dipaksa menjual Bitcoin, kami pikir MicroStrategy kemungkinan besar akan secara aktif menjual Bitcoin demi memaksimalkan kepentingan pemegang saham. Saat ini, harga saham MicroStrategy berada pada premi yang sangat besar terhadap nilai aset bersihnya. Setelah premi ini menghilang atau bahkan menjadi diskonto (yang hampir tak terelakkan), dan obligasi akan segera jatuh tempo, menjual Bitcoin untuk mengumpulkan dana guna membayar utang akan menjadi pilihan terbaik demi kepentingan pemegang saham. Namun, selama harga saham tetap pada premi, MicroStrategy dapat menggunakannya untuk terus melakukan operasi pinjaman bergulir semacam ini, dan tidak ada alasan untuk menjual Bitcoin. Tentu saja, kondisi premi yang sangat besar ini tidak dapat bertahan selamanya.

Penting juga untuk dicatat bahwa jika harga saham MicroStrategys dapat terus mempertahankan premium dan permintaan pasar untuk obligasi MSTR tetap kuat, perusahaan dapat menerbitkan lebih banyak utang. Hal ini akan menyebabkan risiko utangnya meningkat dan meningkatkan kemungkinan penjualan paksa ketika harga Bitcoin anjlok. Namun saat ini, rasio leverage MicroStrategy rendah dan risiko likuidasi juga pada tingkat rendah.

Artikel ini bersumber dari internet: Penelitian BitMEX: Mengungkap struktur obligasi MicroStrategy, kapan akan dilikuidasi?

Terkait: OKX Star: Industri ini akan memasuki tahap keuangan kripto

Pada tanggal 10 Oktober 2024, OKX secara resmi mengumumkan pada acara bertema Dubais New Choice: OKX and the Future of Blockchain Innovation yang diadakan di Dubai Museum of the Future bahwa OKX telah menjadi platform perdagangan mata uang kripto pertama di dunia yang memperoleh lisensi operasi penuh di UEA. Tonggak sejarah ini tidak hanya menandai posisi terdepan OKX dalam proses kepatuhan global, tetapi juga menetapkan tolok ukur baru untuk pengembangan kepatuhan industri kripto, menjadi halaman yang tak terlupakan dalam sejarah industri. Pencapaian ini tidak diragukan lagi telah menyuntikkan vitalitas baru ke dalam operasi kepatuhan pasar kripto global, dan juga memberikan pengalaman dan inspirasi yang berharga untuk jalur kepatuhan industri mata uang kripto masa depan. CEO OKX Star menyampaikan pidato utama berjudul Celebrating the OKX Dubai Launch di…