Wintermute berbicara tentang kelemahan desain DEX: distribusi nilai yang tidak seimbang

Artikel ini berasal dari: Wintermute

Penerjemah: Odaily Planet Daily Azuma

Dalam dunia mata uang kripto, penerbitan token sangatlah penting. Penerbitan token yang sukses dapat meningkatkan nilai dan pengaruh protokol secara signifikan serta mendatangkan kekayaan besar bagi berbagai pihak dalam ekosistem melalui airdrop.

Namun, dalam lingkungan saat ini, potensi sebenarnya dari penerbitan token sering kali dibatasi oleh desain bursa terdesentralisasi (DEX) – protokol yang menerbitkan token tidak dapat menangkap nilai yang diperoleh dari aktivitas perdagangan. Dengan memiliki kurva pembuat pasar otomatis (AMM) sendiri, protokol dapat lebih efektif menangkap dan mempertahankan nilai yang mereka ciptakan, sehingga meningkatkan model ekonomi mereka sendiri dan meningkatkan keberlanjutan DeFi.

Penerbitan token dapat menciptakan nilai yang sangat besar

Penerbitan token merupakan momen paling krusial dalam pengembangan protokol. Jika dirancang dengan tepat, hal ini akan menciptakan nilai yang luar biasa bagi semua pengguna, kontributor, investor, dan seluruh komunitas.

Penciptaan nilai umumnya membutuhkan bentuk airdrop, di mana protokol mendistribusikan token kepada pengguna yang sering menggunakan produk mereka. Sejak 2024, lima airdrop terbesar saja telah menghasilkan sekitar $6,6 miliar nilai (tidak termasuk airdrop ZKsync dan LayerZero minggu ini).

Tahap penemuan harga berikutnya akan terus memvalidasi dan membentuk kembali ekspektasi penerima airdrop terhadap valuasi protokol yang sebenarnya, dan sebagian besar akan menentukan apakah mereka akan menjual saham airdrop mereka — dan sebaliknya bagi pembeli potensial, yang menentukan apakah mereka akan membeli pada awalnya.

Perilaku permainan ini akan mendatangkan volume perdagangan yang besar pada hari pertama TGE, dan baik CEX maupun DEX dapat memperoleh keuntungan dari proses ini.

Seperti yang ditunjukkan pada gambar di bawah, volume perdagangan Wormhole dan Starknet pada hari pertama TGE melampaui US$1,10 triliun. Selama periode waktu setelah penerbitan koin, volume perdagangan umumnya tetap pada level tinggi. Misalnya, volume perdagangan Ethena dan Wormhole dalam 14 hari pertama mencapai lebih dari setengah volume perdagangan dalam 50 hari pertama.

Satu hal yang tidak diragukan lagi adalah bahwa keberhasilan penerbitan token saat ini akan sangat bergantung pada pencatatan di CEX. CEX yang lebih besar dapat menyediakan likuiditas dan basis pengguna yang lebih baik, sehingga membantu token protokol mendapatkan eksposur yang lebih besar dan mencapai penemuan harga yang lebih efisien. Kedua belah pihak dapat memperoleh manfaat bersama dalam proses ini.

Namun, dalam lingkungan DEX, protokol sering kali perlu membayar sejumlah besar biaya dimuka (untuk pencocokan likuiditas) untuk membangun kumpulan likuiditas di DEX, dan tidak dapat menangkap nilai yang mereka ciptakan melalui DEX.

Pembajakan nilai DEX

Saat ini, DEX sebagian besar gagal memberi harga dan penghargaan yang tepat terhadap protokol yang memberi mereka volume, biaya, dan pengguna.

Misalnya, 100% dari biaya transaksi Uniswap diberikan kepada penyedia likuiditas, sementara protokol seperti Pancakeswap, Curve Finance, Balancer, dll. mendistribusikan sebagian biaya transaksi ke berbagai kelompok dalam ekosistem mereka — pemegang token, perbendaharaan DAO, dll. Namun, protokol yang membuat token dan membangun kumpulan likuiditas tidak menerima apa pun.

Jika Anda mencermati komposisi volume perdagangan Uniswaps, berbagai token tata kelola/protokol kecil (altcoin relatif terhadap koin utama dan stablecoin) secara historis telah menjadi salah satu sumber utama volume perdagangannya, yang mencakup 30% hingga 40% dari total volume perdagangan Uniswaps dalam beberapa bulan terakhir. Namun, angka ini mungkin masih diremehkan karena koin utama dan stablecoin mencakup beberapa LST, LRT, dan stablecoin terdesentralisasi, dan nilai token ini berasal dari protokol yang menerbitkannya.

Meskipun Altcoin tidak menguntungkan seperti koin arus utama dan stablecoin dalam hal volume perdagangan, mereka berkontribusi lebih banyak pada biaya daripada yang pertama. Sejak April 2023, Altcoin telah menyumbang 70%-80% dari total biaya perdagangan bulanan Uniswaps, dengan tertinggi 87,7% pada bulan Oktober. Perbedaan pangsa pasar Altcoin antara volume perdagangan dan biaya terutama disebabkan oleh tingkatan biaya 0,05% atau 0,01% yang umum digunakan oleh koin arus utama dan stablecoin, sementara kumpulan Altcoin sering menggunakan tingkatan biaya 0,3% atau 1%.

Seperti terlihat pada gambar di atas, dominasi Altcoin dalam biaya transaksi semakin menguat sejak Januari 2023. Hal ini mungkin disebabkan oleh peningkatan terus-menerus dalam jumlah Altcoin, dan juga karena tim protokol Altcoin utama telah menghabiskan waktu dan sumber daya yang tak terhitung jumlahnya untuk mempertahankan komunitas, membangun produk, dan mendorong pertumbuhan permintaan token. Namun, dalam proses ini, semua biaya yang dihasilkan oleh transaksi token diambil alih oleh DEX LP alih-alih mengalir ke protokol itu sendiri.

Perlu dicatat bahwa beberapa tim telah mencoba untuk mendapatkan kembali sejumlah nilai dengan menerapkan pajak beli/jual pada token mereka, yang mengharuskan biaya dibayarkan pada setiap pembelian dan penjualan. Model pajak ini telah bekerja cukup baik untuk beberapa protokol seperti Unibot dan telah menghasilkan keuntungan sebesar $36 juta bagi ekosistem dan pemegang token mereka. Namun, kelemahan umum dari pendekatan ini adalah pendekatan ini memperkenalkan kompleksitas yang lebih besar pada kontrak token itu sendiri dan membatasi tim untuk mendapatkan biaya hanya pada token yang mereka terapkan dan kendalikan.

Bagaimana cara mengatasi masalah tersebut? Bangun DEX Anda sendiri

Jika DEX terkemuka seperti Uniswap membajak nilai yang seharusnya menjadi milik protokol, apa yang harus dilakukan protokol tersebut?

Salah satu pilihannya adalah meluncurkan DEX sendiri, seperti yang dilakukan Friendtech dengan BunnySwap. BunnySwap merupakan hasil forking dari Uniswap V2 oleh Friendtech, dan tujuan utamanya adalah untuk memfasilitasi perdagangan token asli FRIEND.

Selama percabangan BunnySwap, Friendtech membuat dua perubahan penting: pertama , ia mengubah rasio biaya transaksi yang mengalir ke penyedia likuiditas FRIEND-WETH menjadi 1,5%; kedua, ia mengubah pendapatan biaya protokol milik tim FriendTech menjadi 1,5%.

Pada versi asli Uniswap V2, Anda tidak dapat mencapai poin pertama – karena nilai tukar tetap untuk semua kumpulan likuiditas adalah 0,3%; Anda juga tidak dapat mencapai poin kedua – yang terakhir juga ditetapkan pada 0,05%, dan semua biaya protokol menjadi milik kas DAO Uniswap.

Dengan adanya perubahan ini, BunnySwap telah membantu tim FriendTech memperoleh WETH senilai $8,26 juta dari biaya protokol dalam 35 hari sejak peluncuran token FRIEND. Seperti kebanyakan airdrop lainnya, FRIEND telah mempertahankan volume perdagangan yang tinggi pada tahap awal TGE, mencapai $89 juta pada hari peluncuran, yang berarti $1,7 juta dalam biaya protokol.

FriendTech bukan satu-satunya protokol yang mendaur ulang nilai dengan membangun DEX-nya sendiri. Sejak 2021, Katana telah mulai mengenakan biaya protokol sebesar 0,05% pada semua operasi perdagangan di rantai Ronin, yang semuanya akan mengalir ke kas Ronin.

Sejak diluncurkan pada November 2021, Katana telah memfasilitasi lebih dari $10 miliar volume perdagangan dan menghasilkan $5 juta biaya protokol untuk perbendaharaan Ronin. Untuk token AXS dan SLP saja, Katana kini menyumbang ~97% dari semua volume DEX, yang menyoroti efektivitas ekosistem tertutup dalam mempertahankan nilai. Sebelum peluncuran Katana, kumpulan likuiditas AXS dan SLP telah menghasilkan $3,8 miliar volume perdagangan pada DEX utama lainnya, yang diperkirakan sekitar $1,9 juta biaya protokol yang hilang.

Ide baru, tantangan baru

Bangunan DEX AMM Anda sendiri mungkin tampak menguntungkan, tetapi hal itu membawa beberapa pertimbangan dan tantangan baru.

Dalam kasus di atas, kesamaan antara FriendTech dan Ronin Chain/Katana adalah keduanya telah membangun ekosistem yang kuat dengan batasan yang ketat dan mencapai penangkapan berikutnya melalui batasan sebelumnya – FriendTech membatasi transferabilitas FRIEND dan menyediakan antarmuka unik bagi pengguna untuk membeli/menjual tokennya, sementara Ronin Chain/Katana sangat memberi insentif kepada pengguna untuk memigrasikan AXS dan SLP ke rantai khusus. Oleh karena itu, agar protokol berhasil menangkap nilai, protokol tersebut harus benar-benar mengendalikan nilai yang diciptakannya dalam ekosistemnya sendiri, karena DeFi tidak memerlukan izin, dan tanpa batasan, siapa pun dapat menggunakan token Anda untuk menyebarkan kumpulan likuiditas mereka sendiri di DEX lain.

Selain itu, membangun DEX AMM Anda sendiri memerlukan biaya audit tambahan, waktu, dan sumber daya teknis, serta memerlukan upaya meyakinkan pengguna dan penyedia likuiditas untuk menerima risiko terkait.

Terakhir, membangun DEX AMM Anda sendiri juga berarti Anda akan kehilangan efek jaringan tertentu. Misalnya, jika hanya ada satu kumpulan likuiditas X-WETH untuk token Anda, itu berarti bahwa semua pembeli potensial harus membeli WETH sebelum membeli token tersebut, terutama sebelum agregator lain mengintegrasikan DEX Anda, yang pasti akan memengaruhi eksposur token tersebut.

Untungnya, ruang DEX berubah secara diam-diam, Balancer telah mengumumkan versi V3 mereka, dan Uniswap V4 akan segera hadir, yang diharapkan akan membuat kumpulan likuiditas sangat dapat disesuaikan. Secara khusus, arsitektur kait Uniswap V4 akan memungkinkan pembuat kumpulan likuiditas untuk menambahkan biaya transaksi tambahan dan menggunakannya sebagai bentuk lain dari biaya protokol. Ini akan memungkinkan protokol untuk menangkap sejumlah nilai yang diciptakannya sambil menikmati efek jaringan keamanan dan likuiditas Uniswap.

Kesimpulannya

Kesimpulan, Lingkungan DEX saat ini gagal memberi insentif yang tepat bagi protokol atas nilai yang mereka bawa ke platformnya.

Dengan membangun DEX mereka sendiri, protokol dapat menghindari pembajakan nilai yang terjadi saat mengandalkan DEX pihak ketiga. Kasus BunnySwap dan Katana membuktikan bahwa protokol dapat mencapai retensi nilai dengan membangun solusi AMM mereka sendiri.

Meskipun hal ini juga akan membawa beberapa tantangan baru, seperti perlunya sumber daya audit tambahan, atau membawa risiko baru, dll., manfaat potensial dalam retensi nilai dan pengendalian ekosistem menjadikan ini masih merupakan opsi yang sangat menarik.

Karena industri DeFi terus berkembang, protokol mungkin semakin mempertimbangkan untuk mengendalikan kurva AMM mereka sendiri untuk memastikan keberlanjutan jangka panjang.

Artikel ini bersumber dari internet: Wintermute berbicara tentang kelemahan desain DEX: distribusi nilai yang tidak seimbang

Terkait: Analisis Hasil Penambangan Ethena Kuartal Kedua, 400%+APY Bukan Mimpi?

Penulis asli: Donovan Choy, mantan analis Bankless Disusun oleh: Odaily Planet Daily Azuma Editor Catatan: Awal bulan ini, pengembang USDe Ethena Labs mengumumkan peluncuran musim kedua acara Sats. Acara baru ini akan bekerja sama dengan Ethena untuk menggunakan BTC sebagai aset pendukung. Diperkirakan akan berlangsung hingga 2 September (5 bulan) atau hingga pasokan USDe bertambah menjadi US$5 miliar, mana saja yang lebih dulu. Sebagai proyek stablecoin paling populer di pasar, popularitas Ethena Labs telah mencapai puncaknya dengan TGE dari ENA. Saat ini, valuasi sirkulasi penuh (FDV) ENA melebihi 13 miliar dolar AS. Bagi pengguna yang tertarik untuk mengikuti proyek ini, selain langsung membeli ENA di pasar sekunder, cara paling efisien adalah dengan…