एथेना पर पुनः विचार: 80% की गिरावट के बाद पलटाव, क्या ENA अभी भी कम मूल्यांकित स्ट्राइक जोन में है?

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एथेना इस चक्र में एक दुर्लभ अभूतपूर्व DeFi परियोजना है। इसके टोकन लॉन्च होने के बाद, इसका परिसंचारी बाजार मूल्य एक बार 2 बिलियन अमेरिकी डॉलर (23 बिलियन से अधिक के FDV के अनुरूप) से अधिक हो गया। हालांकि, इस साल अप्रैल से, इसके टोकन की कीमत में तेजी से गिरावट आई है। एथेना का परिसंचारी बाजार मूल्य अपने चरम से 80% से अधिक पीछे हट गया है, और टोकन की कीमत 87% तक पीछे हट गई है।

सितंबर के बाद से, एथेना ने विभिन्न परियोजनाओं के साथ अपने सहयोग को तेज कर दिया है और अपने स्थिर मुद्रा यूएसडीई के उपयोग परिदृश्यों का विस्तार किया है। स्थिर मुद्रा का पैमाना भी नीचे से ऊपर और पलटाव करना शुरू कर दिया है। इसका परिसंचारी बाजार मूल्य सितंबर में US$400 मिलियन के निम्नतम बिंदु से वर्तमान US$1 बिलियन तक पलट गया है।

लेख में Altcoins की निरंतर गिरावट DeFi को तैनात करने का सबसे अच्छा समय हो सकता है जुलाई की शुरुआत में लेखक द्वारा प्रकाशित लेख में एथेना का भी उल्लेख किया गया था। उस समय यह विचार था:

“…एथेना के व्यवसाय मॉडल (एक सार्वजनिक निधि जो सतत अनुबंध मध्यस्थता पर ध्यान केंद्रित करती है) में अभी भी एक स्पष्ट छत है। इसके स्थिर मुद्रा का बड़े पैमाने पर विस्तार (उस समय पैमाना 3.6 बिलियन अमेरिकी डॉलर तक पहुँच गया) इस आधार पर आधारित है कि द्वितीयक बाजार उपयोगकर्ता इसके टोकन ENA को उच्च मूल्य पर लेने और USDE को उच्च आय सब्सिडी प्रदान करने के लिए तैयार हैं। यह थोड़ा पोंजी जैसा डिज़ाइन आसानी से व्यापार और सिक्का कीमतों के नकारात्मक सर्पिल को जन्म दे सकता है जब बाजार की भावना खराब होती है। एथेना के व्यवसाय के मोड़ का मुख्य बिंदु यह है कि USDE एक दिन वास्तव में बड़ी संख्या में "प्राकृतिक सिक्का धारकों" के साथ एक स्थिर मुद्रा बन सकता है। इस बिंदु पर, इसके व्यवसाय मॉडल ने एक सार्वजनिक मध्यस्थता निधि से एक स्थिर मुद्रा ऑपरेटर में परिवर्तन भी पूरा कर लिया है।

तब से, ENA की कीमत में 60% की गिरावट जारी है। हालाँकि कीमत अपने निम्नतम बिंदु से लगभग दोगुनी हो गई है, फिर भी यह उस समय की कीमत से 30%+ दूर है।

लेखक इस समय एथेना का पुनर्मूल्यांकन कर रहा है और निम्नलिखित तीन मुद्दों पर ध्यान केंद्रित करेगा:

1. वर्तमान व्यवसाय स्तर: एथेना के वर्तमान मुख्य व्यवसाय संकेतक, जिनमें पैमाना, राजस्व, व्यापक लागत और वास्तविक लाभ स्तर शामिल हैं

2. भविष्य का व्यावसायिक दृष्टिकोण: एथेना की आशाजनक कहानी और भविष्य का विकास

3. मूल्यांकन स्तर: क्या ENA का वर्तमान मूल्य कम मूल्यांकित स्ट्राइक क्षेत्र में है?

यह लेख प्रकाशन के समय तक लेखक की अंतरिम सोच है। भविष्य में इसमें बदलाव हो सकता है, और विचार अत्यधिक व्यक्तिपरक हैं। तथ्यों, डेटा और तर्क तर्क में भी त्रुटियाँ हो सकती हैं। सहकर्मियों और पाठकों की आलोचना और आगे की चर्चा का स्वागत है, लेकिन यह लेख किसी भी निवेश सलाह का गठन नहीं करता है।

मुख्य पाठ निम्नलिखित है।

1. व्यवसाय स्तर: एथेना की वर्तमान मुख्य व्यवसाय स्थिति

1.1 एथेना का बिजनेस मॉडल

एथेना अपने व्यवसाय को मूल रिटर्न के साथ एक सिंथेटिक डॉलर परियोजना के रूप में स्थापित करता है, अर्थात, इसका ट्रैक मेकरडीएओ (अब स्काई), फ्रैक्स, सीआरवीयूएसडी (कर्व्स स्टेबलकॉइन) और जीएचओ (एवेस स्टेबलकॉइन) - स्टेबलकॉइन के समान है।

मेरी राय में, वर्तमान स्थिर मुद्रा परियोजनाओं के व्यापार मॉडल क्रिप्टोदुनिया में मुद्रा विनिमय दर मूलतः समान है:

1. धन जुटाना, ऋण (स्टेबलकॉइन) जारी करना, और परियोजना की बैलेंस शीट का विस्तार करना

2. जुटाई गई धनराशि का उपयोग वित्तीय संचालन करने और वित्तीय लाभ प्राप्त करने के लिए करें

जब परियोजना परिचालन निधि से प्राप्त आय, निधि जुटाने और परियोजना चलाने की संयुक्त लागत से अधिक होती है, तो परियोजना लाभदायक होती है।

उदाहरण के लिए, केंद्रीकृत स्थिर मुद्रा परियोजना USDT के जारीकर्ता, Tether को ही लें। Tether उपयोगकर्ताओं से अमेरिकी डॉलर जुटाता है, उपयोगकर्ताओं को ऋण (USDT) प्रमाणपत्र जारी करता है, और फिर जुटाई गई धनराशि का उपयोग वित्तीय रिटर्न प्राप्त करने के लिए सरकारी बॉन्ड और वाणिज्यिक पत्र जैसी ब्याज-असर वाली परिसंपत्तियों में निवेश करने के लिए करता है। USDT के उपयोग की विस्तृत श्रृंखला को देखते हुए, उपयोगकर्ताओं के मन में इसका मूल्य अमेरिकी डॉलर से अलग नहीं है, लेकिन यह कई ऐसे काम कर सकता है जो पारंपरिक अमेरिकी डॉलर नहीं कर सकते (जैसे तत्काल सीमा पार स्थानान्तरण), इसलिए उपयोगकर्ता USDT के बदले में Tether को मुफ़्त में अमेरिकी डॉलर देने के लिए तैयार हैं, और जब आप Tether से USDT को भुनाना चाहते हैं, तो आपको एक निश्चित मोचन शुल्क भी देना होगा।

एक लेटकॉमर स्टेबलकॉइन प्रोजेक्ट के रूप में, एथेना नेटवर्क प्रभाव और ब्रांड क्रेडिट के मामले में USDT और DAI जैसी पुरानी परियोजनाओं की तुलना में स्पष्ट रूप से नुकसान में है। यह इसकी उच्च धन उगाहने की लागत में परिलक्षित होता है, क्योंकि केवल तभी जब उपयोगकर्ताओं को उच्च रिटर्न की उम्मीद होती है, वे USDE के बदले में एथेना को अपनी संपत्ति प्रदान करने के लिए तैयार होते हैं। एथेना का दृष्टिकोण उपयोगकर्ताओं को प्रोजेक्ट टोकन ENA और स्टेबलकॉइन (प्रोजेक्ट ऑपरेटिंग फंड से वित्तीय आय) के लिए प्रोत्साहन प्रदान करके धन जुटाना है।

1.2 एथेनास का मुख्य व्यवसाय डेटा

1.2.1 यूएसडीई जारीकरण पैमाना और वितरण

एथेना पर पुनः विचार: 80% की गिरावट के बाद पलटाव, क्या ENA अभी भी कम मूल्यांकित स्ट्राइक जोन में है?

डेटा स्रोत: https://app.ethena.fi/dashboards/solvency

जुलाई 2024 की शुरुआत में यूएसडीई के जारीकरण पैमाने के 3.61 बिलियन के नए उच्च स्तर पर पहुंचने के बाद, अक्टूबर के मध्य में इसका पैमाना घटकर 2.41 बिलियन हो गया, और अब धीरे-धीरे ठीक हो रहा है, 31 अक्टूबर तक लगभग 2.72 बिलियन तक पहुंच गया है।

2.72 बिलियन अमेरिकी डॉलर से अधिक में से, 64% USDE गिरवी रखा गया है, तथा वर्तमान संगत APY 13% है (आधिकारिक वेबसाइट डेटा)।

डेटा स्रोत: https://dune.com/queries/3456058/5807898

यह देखा जा सकता है कि यूएसडीई रखने वाले अधिकांश उपयोगकर्ताओं का उद्देश्य वित्तीय प्रबंधन आय प्राप्त करना है। 13% यूएसडीई मानक का जोखिम-मुक्त रिटर्न है, और यह उपयोगकर्ता फंड जुटाने के लिए एथेना की वर्तमान वित्तीय लागत भी है।

इसी अवधि के दौरान, अल्पकालिक अमेरिकी ट्रेजरी बांड पर प्रतिफल 4.25% (24 अक्टूबर तक का डेटा) था, सबसे बड़े डेफी उधार मंच, एवे पर USDT की जमा दर 3.9% थी, और USDC की 4.64% थी।

हम देख सकते हैं कि अपने धन उगाहने के पैमाने का विस्तार करने के लिए, एथेना अभी भी अपेक्षाकृत उच्च धन उगाहने की लागत बनाए रखता है।

USDE न केवल एथेरियम मेननेट पर जारी किया जाता है, बल्कि कई L2 और L1 चेन पर भी विस्तारित किया जाता है। वर्तमान में, अन्य चेन पर जारी USDE का पैमाना 226 मिलियन है, जो कुल का लगभग 8.3% है।

डेटा स्रोत: https://dune.com/hashed_official/ethena

इसके अलावा, एथेना के एक निवेशक और महत्वपूर्ण सहयोग मंच के रूप में, बायबिट न केवल डेरिवेटिव के लिए मार्जिन के रूप में यूएसडीई का समर्थन करता है व्यापार, लेकिन बायबिट में जमा किए गए USDE के लिए 20% तक की उपज भी प्रदान करता है (सितंबर में अधिकतम 10% तक कम हो गया)। इसलिए, बायबिट USDE के सबसे बड़े संरक्षकों में से एक है, जिसके पास वर्तमान में 263 मिलियन USDE (पीक समय में 400 मिलियन से अधिक) है।

डेटा स्रोत: https://dune.com/hashed_official/ethena

1.2.2 प्रोटोकॉल आय और अंतर्निहित परिसंपत्ति वितरण

एथेना के पास वर्तमान में प्रोटोकॉल राजस्व के तीन स्रोत हैं:

1. अंतर्निहित परिसंपत्तियों में गिरवी रखे गए ETH से आय;

2. डेरिवेटिव हेजिंग और आर्बिट्रेज से वित्तपोषण दरें और आधार आय;

3. वित्तीय रिटर्न: जमा ब्याज या प्रोत्साहन सब्सिडी प्राप्त करने के लिए स्थिर सिक्कों के रूप में रखें, जैसे कि लॉयल्टी प्रोग्राम से पुरस्कार प्राप्त करने के लिए कॉइनबेस में USDC रखना (USDC के लिए कॉइनबेस की नकद सब्सिडी, लगभग 4.5% वार्षिक); और स्पार्क में sUSDS (पूर्व में sDAI), आदि।

आंकड़ों के अनुसार टोकन टर्मिनल जिसे एथेना द्वारा आधिकारिक रूप से मंजूरी दी गई है, पिछले महीने में एथेना का राजस्व पिछले महीने के निम्नतम बिंदु से बाहर आ गया है। अक्टूबर में समझौते का राजस्व 10.63 मिलियन अमेरिकी डॉलर था, जो महीने-दर-महीने 84.5% की वृद्धि थी।

डेटा स्रोत: टोकन टर्मिनल, एथेना प्रोटोकॉल राजस्व और यूएसडीई को आवंटित राजस्व (राजस्व की लागत)

वर्तमान प्रोटोकॉल राजस्व का एक हिस्सा यूएसडीई प्रतिज्ञाकर्ताओं को वितरित किया जाता है, और इसका एक हिस्सा प्रोटोकॉल के आरक्षित कोष में चला जाता है, ताकि वित्तपोषण दर नकारात्मक होने और विभिन्न जोखिम घटनाओं के समय होने वाले व्यय से निपटा जा सके।

आधिकारिक दस्तावेज़ में कहा गया है कि आरक्षित निधि के लिए उपयोग किए जाने वाले प्रोटोकॉल राजस्व की राशि शासन द्वारा निर्धारित की जानी चाहिए। हालाँकि, लेखक को आधिकारिक फ़ोरम में आरक्षित निधि आवंटन अनुपात पर कोई विशिष्ट प्रस्ताव नहीं मिला, और विशिष्ट अनुपात परिवर्तनों की घोषणा केवल शुरुआत में आधिकारिक ब्लॉग में की गई थी। वास्तविक स्थिति यह है कि एथेना प्रोटोकॉल राजस्व के वितरण अनुपात और वितरण तर्क को लॉन्च के बाद कई बार समायोजित किया गया है। समायोजन प्रक्रिया के दौरान, अधिकारी शुरू में समुदाय की राय सुनेंगे, लेकिन विशिष्ट वितरण योजना अभी भी अधिकारी द्वारा व्यक्तिपरक रूप से निर्धारित की जाती है और औपचारिक शासन प्रक्रिया से नहीं गुज़री है।

उपरोक्त आंकड़े में टोकन टर्मिनल के डेटा से यह भी देखा जा सकता है कि यूएसडीई प्लेजर आय (उपरोक्त आंकड़े में लाल स्तंभ, यानी राजस्व की लागत) और भंडार के बीच एथेनास आय का वितरण अनुपात नाटकीय रूप से बदलता है।

जब परियोजना के आरंभिक चरण में प्रोटोकॉल राजस्व उच्च था, तो अधिकांश प्रोटोकॉल राजस्व आरक्षित निधि को आवंटित किया गया था, जिसमें से 11 मार्च के सप्ताह में प्रोटोकॉल राजस्व का 86.7% आरक्षित निधि खाते में आवंटित किया गया था। अप्रैल में प्रवेश करने के बाद, जैसे ही ENA की कीमत तेजी से गिरने लगी, ENA टोकन पक्ष से आय USDE की मांग को प्रोत्साहित करने के लिए अपर्याप्त थी। USDE के पैमाने को स्थिर करने के लिए, एथेना प्रोटोकॉल राजस्व का वितरण USDE प्रतिज्ञाकर्ताओं की ओर झुकना शुरू हो गया, और अधिकांश राजस्व USDE प्रतिज्ञा उपयोगकर्ताओं को आवंटित किया गया। यह पिछले दो हफ्तों तक नहीं था कि एथेना का साप्ताहिक प्रोटोकॉल राजस्व USDE प्रतिज्ञा उपयोगकर्ताओं को आवंटित व्यय से काफी अधिक होने लगा (ENA टोकन प्रोत्साहन यहाँ पर विचार नहीं किया गया है)।

एथेनास अंतर्निहित परिसंपत्तियाँ, डेटा स्रोत: https://app.ethena.fi/dashboards/transparency

एथेना की मौजूदा अंतर्निहित परिसंपत्तियों में से, 52% BTC आर्बिट्रेज पोजिशन हैं, 21% ETH आर्बिट्रेज पोजिशन हैं, 11% ETH गिरवी रखी गई संपत्ति आर्बिट्रेज पोजिशन हैं, और शेष 16% स्टेबलकॉइन हैं। इसलिए, एथेना की आय का वर्तमान मुख्य स्रोत BTC-आधारित आर्बिट्रेज पोजिशन है। ETH स्टेकिंग आय, जो कभी फोकस थी, अपनी परिसंपत्तियों के छोटे अनुपात के कारण आय में एक छोटी योगदान दर है।

बीटीसी और ईटीएच सतत अनुबंध मध्यस्थता त्रैमासिक औसत उपज, डेटा स्रोत: https://app.ethena.fi/dashboards/hedging

बीटीसी सतत अनुबंध मध्यस्थता की औसत उपज प्रवृत्ति से देखते हुए, चौथी तिमाही में अब तक की औसत उपज तीसरी तिमाही की कम सीमा से बच गई है और इस वर्ष की दूसरी तिमाही की स्थिति में लौट आई है। इस तिमाही में अब तक की औसत वार्षिक उपज 8% + है, लेकिन तीसरी तिमाही में भी जब बाजार सुस्त था, बीटीसी मध्यस्थता की कुल औसत वार्षिक उपज 5% से ऊपर थी।

ETHs सतत अनुबंध मध्यस्थता की समग्र वार्षिक उपज BTC के समान है, और अब 8%+ पर वापस आ गई है।

आइए सोल के बाजार अनुबंध आकार पर एक नज़र डालें, जिसे जल्द ही एथेना की अंतर्निहित परिसंपत्तियों में शामिल किया जाएगा। भले ही इस साल सोल की कीमत बढ़ने के साथ सोल की अनुबंध होल्डिंग्स में काफी वृद्धि हुई है, और यह अब 3.4 बिलियन अमेरिकी डॉलर तक पहुंच गई है, यह अभी भी ETH के 14 बिलियन अमेरिकी डॉलर और BTC के 43 बिलियन अमेरिकी डॉलर (दोनों CME डेटा को छोड़कर) से बहुत दूर है।

एसओएल अनुबंध ओपन इंटरेस्ट ट्रेंड, डेटा स्रोत: कॉइनग्लास

सोल की फंडिंग फीस के लिए, बिनेंस और बायबिट से देखते हुए, जिनके पास सबसे बड़ी होल्डिंग्स हैं, हाल के दिनों में इसकी वार्षिक फंडिंग दर बीटीसी और ईटीएच के समान है। इसकी वर्तमान वार्षिक फंडिंग दर लगभग 11% है।

मुख्यधारा की मुद्राओं के लिए वर्तमान वार्षिक वित्तपोषण दर डेटा स्रोत: https://www.coinglass.com/zh/FundingRate

दूसरे शब्दों में, भले ही सोल को भविष्य में एथेना के अनुबंध मध्यस्थता लक्ष्यों में शामिल किया गया हो, लेकिन इसके वर्तमान पैमाने और उपज का बीटीसी और ईटीएच पर कोई स्पष्ट लाभ नहीं है, और यह अल्पावधि में बहुत अधिक वृद्धिशील आय नहीं ला सकता है।

1.2.3 एथेना का प्रोटोकॉल व्यय और लाभ स्तर

एथेना प्रोटोकॉल व्यय दो श्रेणियों में विभाजित हैं:

1. वित्तीय व्यय का भुगतान USDE के माध्यम से USDE प्रतिज्ञाकर्ताओं को किया जाता है, और आय का स्रोत एथेना प्रोटोकॉल आय (डेरिवेटिव आर्बिट्रेज और ETH स्टेकिंग, साथ ही स्टेबलकॉइन वित्तीय प्रबंधन) है।

2. बाज़ारईएनए टोकन के साथ खर्च का भुगतान किया जाता है। भुगतान उन उपयोगकर्ताओं को लक्षित करता है जो एथेना की विभिन्न विकास गतिविधियों (अभियान) में भाग लेते हैं। ये उपयोगकर्ता गतिविधियों में भाग लेकर अंक अर्जित करते हैं (अभियान के विभिन्न चरणों के अलग-अलग अंक नाम होते हैं, जैसे कि शुरुआती चरण में शार्ड और बाद में सैट्स), और प्रत्येक तिमाही की गतिविधियों के बाद, वे अपने अंकों को संबंधित ईएनए टोकन पुरस्कारों के लिए एक्सचेंज कर सकते हैं।

वित्तीय व्यय को समझना अपेक्षाकृत आसान है। USDE प्रतिज्ञा करने वाले उपयोगकर्ताओं के लिए, उनकी आय अपेक्षाएँ स्पष्ट होती हैं। आधिकारिक वेबसाइट पर वर्तमान USDE उपज दर स्पष्ट रूप से अंकित है:

USDE स्टेकिंग पर वर्तमान उपज 13% है। स्रोत: https://ethena.fi/

इससे भी जटिल बात यह है कि एथेना परियोजना शुरू होने के बाद से ही विभिन्न मार्केटिंग अभियान चला रहा है। उनके अलग-अलग नियम हैं, और विशिष्ट उपयोगकर्ता व्यवहार को प्रोत्साहित करने के लिए पॉइंट का उपयोग करते हैं। एक भारांकन तंत्र भी शुरू किया गया है, जिसमें कई सहकारी प्लेटफार्मों पर गतिविधियों की व्यापक गणना शामिल है।

आइए एथेना के ऑनलाइन होने के बाद हुई विकास गतिविधियों की श्रृंखला पर एक संक्षिप्त नज़र डालें:

1.एथेना शार्ड अभियान: युग 1-2 (सीजन 1)

समय: 2024.2.19-4.1 (डेढ़ महीने से भी कम)

मुख्य प्रोत्साहन व्यवहार: कर्व पर यूएसडीई के लिए स्थिर मुद्रा तरलता प्रदान करना।

द्वितीयक प्रोत्साहन व्यवहार: यूएसडीई बनाना, एसयूएसडीई को धारण करना, यूएसडीई और एसयूएसडीई को पेंडल में जमा करना, तथा विभिन्न सहकारी एल2 पर यूएसडीई को धारण करना।

आकार में वृद्धि: इस अवधि के दौरान, यूएसडीई का आकार 300 मिलियन से बढ़कर 1.3 बिलियन हो गया।

खर्च की गई ENA की राशि, यानी इवेंट का मार्केटिंग खर्च: कुल 750 मिलियन, 5% के लिए लेखांकन। उनमें से, शीर्ष 2,000 वॉलेट तुरंत ENA के 50% प्राप्त कर सकते हैं, और शेष 50% को शेष 6 महीनों में रैखिक रूप से वितरित किया जाएगा। शेष छोटे पर्स के लिए कोई अनलॉकिंग प्रतिबंध नहीं है। @sankin द्वारा बनाए गए Dune डैशबोर्ड डेटा के अनुसार, जून में लगभग 500 मिलियन ENA प्राप्त हुए हैं। जून से पहले, ENA की उच्चतम कीमत लगभग 1.5 $ थी, सबसे कम लगभग 0.67 $ थी, और औसत कीमत लगभग 1 $ थी; जून की शुरुआत के बाद, ENA 1 $ से तेजी से गिरना शुरू हो गया, जो लगभग 0.2 $ के न्यूनतम स्तर तक गिर गया, जिसका औसत मूल्य 0.6 $ था, और शेष 250 मिलियन ENA मूल रूप से इस अवधि के दौरान प्राप्त हुए थे।

हम एक बहुत ही मोटा अनुमान लगा सकते हैं कि 750 मिलियन ENA का संगत मूल्य = 5* 1+ 2.5* 0.6 है, जो लगभग 650 मिलियन अमेरिकी डॉलर है।

दूसरे शब्दों में, 2 महीने से भी कम समय में यूएसडीई का आकार लगभग 1 बिलियन अमेरिकी डॉलर बढ़ गया, और संबंधित विपणन व्यय 650 मिलियन अमेरिकी डॉलर जितना अधिक था, जिसमें यूएसडीई के लिए भुगतान किए गए वित्तीय व्यय शामिल नहीं हैं।

बेशक, ENA के पहले एयरड्रॉप के रूप में, इस स्तर पर भारी विपणन व्यय विशेष है।

2.एथेना सैट्स अभियान: सीज़न 2

समय: 2024.4.2-9.2 (5 महीने)

मुख्य प्रोत्साहन व्यवहार: ENA को लॉक करना, USDE के लिए तरलता प्रदान करना, उधार देने के लिए संपार्श्विक के रूप में USDE का उपयोग करना, Pendle में USDE जमा करना, Restacking प्रोटोकॉल में USDE जमा करना, और Bybit में USDE जमा करना।

द्वितीयक प्रोत्साहन व्यवहार: आधिकारिक मंच पर USDE को लॉक करना, सहकारी L2 पर USDE को रखना और उसका उपयोग करना, ऋण के लिए संपार्श्विक के रूप में sUSDE का उपयोग करना, आदि।

आकार में वृद्धि: इस अवधि के दौरान, यूएसडीई का आकार 1.3 बिलियन से बढ़कर 2.8 बिलियन हो गया

खर्च की गई ENA की राशि, यानी गतिविधि का विपणन व्यय: पहले सीज़न की तरह, दूसरे सीज़न के लिए पुरस्कार भी कुल राशि का 5% है, यानी 750 मिलियन ENA (जिनमें से 2,000 वॉलेट्स जिन्हें सबसे ज़्यादा एयरड्रॉप मिले हैं, उन्हें TGE के 50% और उसके बाद 6 महीने तक अनलॉकिंग का सामना करना पड़ता है)। $0.35 के ENA की मौजूदा कीमत के आधार पर, 750 मिलियन ENA का संबंधित मूल्य लगभग $260 मिलियन है।

3. एथेना सैट्स अभियान: सीज़न n3

समय: 2 सितम्बर, 2024 से 23 मार्च, 2025 (7 महीने से कम)

मुख्य प्रोत्साहन व्यवहार: ENA को लॉक करना, USDE को आधिकारिक रूप से नामित सहयोग समझौतों (मुख्य रूप से DEX और उधार) में रखना, और USDE को Pendle में जमा करना

पैमाने में वृद्धि: अब तक, तीसरी तिमाही की योजनाओं के बावजूद, यूएसडीई के पैमाने में वृद्धि में अड़चन आई है। यूएसडीई का वर्तमान पैमाना लगभग 2.7 बिलियन है, जो तीसरी तिमाही की शुरुआत में 2.8 बिलियन से थोड़ा कम है।

खर्च की गई ENA राशि: हालाँकि, यह देखते हुए कि तीसरा सीज़न लगभग 7 महीने का है, जो दूसरे सीज़न से अधिक लंबा है, और ENA इनाम प्रोत्साहन में गिरावट जारी रहने की संभावना है, तीसरे सीज़न में कुल ENA प्रोत्साहन राशि कुल 5% पर रहेगी, जो 750 मिलियन है।

इस बिंदु पर, हम इस वर्ष (31 अक्टूबर) लॉन्च होने के बाद से एथेना प्रोटोकॉल के कुल प्रोटोकॉल व्यय की मोटे तौर पर गणना कर सकते हैं:

वित्तीय व्यय (स्थिर सिक्कों के रूप में यूएसडीई गिरवी रखने वालों को भुगतान किया गया): $81.647 मिलियन

विपणन व्यय (ईएनए टोकन के रूप में कार्यक्रम में भाग लेने वाले उपयोगकर्ताओं को भुगतान किया गया): 6.5 + 2.6 = 910 मिलियन अमेरिकी डॉलर (सितंबर के बाद संभावित व्यय की गणना यहां नहीं की गई है)

एथेनास त्रैमासिक प्रोटोकॉल राजस्व और वित्तीय व्यय रुझान, स्रोत: टोकनटर्मिनल

इसी अवधि के लिए कुल अनुबंध राजस्व: $124 मिलियन

दूसरे शब्दों में, हर किसी की धारणा के विपरीत कि "एथेना बहुत लाभदायक है", वास्तव में, वित्तीय और विपणन व्यय में कटौती के बाद, इस साल अक्टूबर के अंत तक एथेना का शुद्ध घाटा 868 मिलियन अमेरिकी डॉलर तक पहुंच गया है। लेखक ने अभी तक सितंबर से अक्टूबर तक ईएनए टोकन व्यय पर विचार नहीं किया है, इसलिए वास्तविक नुकसान राशि इस आंकड़े से अधिक हो सकती है।

एक वर्ष में अपना बाजार मूल्य 2.7 बिलियन अमेरिकी डॉलर तक बढ़ाने के लिए यूएसडीई को 868 मिलियन का शुद्ध घाटा चुकाना पड़ा।

वास्तव में, पिछले दौर में कई DeFi परियोजनाओं की तरह, एथेना कोर बिजनेस इंडिकेटर्स और प्रोटोकॉल रेवेन्यू को बढ़ाने के लिए टोकन सब्सिडी का उपयोग करता है। हालाँकि, एथेना इस दौर में एक अनूठी अंक प्रणाली का उपयोग करता है, टोकन जारी करने में देरी करता है, और भागीदारी चैनलों के रूप में अधिक भागीदारों को शामिल करता है, जिससे भाग लेने वाले उपयोगकर्ताओं के लिए एथेना गतिविधियों में उनकी भागीदारी के अंतिम वित्तीय रिटर्न का सहज रूप से मूल्यांकन करना मुश्किल हो जाता है, जो एक तरह से उपयोगकर्ता की चिपचिपाहट में सुधार करता है।

2. भविष्य का व्यावसायिक दृष्टिकोण: एथेना की आशाजनक कहानी और भविष्य का विकास

पिछले दो महीनों में, ENA ने अपने निम्नतम बिंदु से लगभग 100% की वापसी हासिल की है, और यह ENA द्वारा अक्टूबर की शुरुआत में सीज़न 2 के लिए पुरस्कार खोलने से पहले ही था। ये दो महीने गहन एथेना समाचार और सकारात्मक समाचारों के भी दो महीने थे, जैसे:

28 अक्टूबर: ऑन-चेन विकल्प और सतत अनुबंध परियोजना डेरिव (पूर्व में लाइरा) में sUSDE को संपार्श्विक के रूप में शामिल किया गया

25 अक्टूबर: विंटरम्यूट द्वारा ओटीसी लेनदेन के लिए यूएसडीई को संपार्श्विक के रूप में शामिल किया गया

17 अक्टूबर: एथेना ने एथेना लिक्विडिटी और हेजिंग इंजन को हाइपरलिक्विड में एकीकृत करने का प्रस्ताव पेश किया

14 अक्टूबर: एथेना समुदाय ने यूएसडीई की अंतर्निहित परिसंपत्तियों में एसओएल को शामिल करने का प्रस्ताव पेश किया

30 सितंबर: एथेना इकोलॉजिकल नेटवर्क की पहली परियोजना, डेरिवेटिव एक्सचेंज ईथरियल ने शुरुआत की, और ENA उपयोगकर्ताओं को 15% टोकन एयरड्रॉप करने का वादा किया। उसके बाद, एथेना नेटवर्क ने घोषणा की कि वह अगले कुछ हफ्तों में उत्पाद लॉन्च शेड्यूल और USDE के आधार पर विकसित नए इकोसिस्टम अनुप्रयोगों के बारे में अधिक जानकारी जारी करेगा।

26 सितंबर: USTB लॉन्च करने की योजना - ब्लैकरॉक के सहयोग से लॉन्च किया गया तथाकथित नया स्टेबलकॉइन। वास्तव में, USTB एक स्टेबलकॉइन है, जिसमें BUILD, ब्लैकरॉक द्वारा जारी किया गया एक ऑन-चेन ट्रेजरी बॉन्ड टोकन है, जो इसकी अंतर्निहित संपत्ति है, और इसका ब्लैकरॉक के साथ सीमित सीधा संबंध है।

4 सितंबर: एथरफी और ईजेनलेयर के साथ मिलकर पहला स्टेबलकॉइन AVS कोलैटरल एसेट - eUSD लॉन्च किया गया। आप इसे एथरफी में USDE जमा करके प्राप्त कर सकते हैं। eUSD 25 सितंबर को लॉन्च किया जाएगा।

यह कहा जा सकता है कि पिछले दो महीनों में, यूएसडीई और एसयूएसडीई के परिदृश्य बहुत बढ़ गए हैं, हालांकि यूएसडीई के लिए मांग उत्तेजना स्पष्ट नहीं हो सकती है। उदाहरण के लिए, एथरफी और ईजेनलेयर के सहयोग से लॉन्च की गई स्थिर मुद्रा एवीएस संपार्श्विक संपत्ति ईयूएसडी का वर्तमान में केवल कुछ मिलियन का पैमाना है।

वास्तव में, ENA की कीमत में उछाल के इस दौर का मुख्य कारण 12 अक्टूबर को प्रसिद्ध व्यापारी और क्रिप्टो KOL यूजीन @0x ENAS द्वारा प्रकाशित लेख था, जिसमें एथेना का जोरदार तरीके से आह्वान किया गया था: एथेना: ट्रिलियन डॉलर का क्रिप्टो अवसर .

इस लेख के प्रकाशन के बाद, जिसे लगभग 400 बार अग्रेषित किया गया, 1,800 से अधिक बार पसंद किया गया, और 700,000 से अधिक बार देखा गया, ENA की कीमत 4 दिनों में $0.27 से बढ़कर $0.41 हो गई, जो 50% से अधिक की वृद्धि है।

लेख में एथेना के कुछ उत्पाद विशेषताओं की समीक्षा के अलावा, यूजीन ने मुख्य रूप से तीन कारणों पर जोर दिया। हालाँकि, मेरी राय में, पहले कारण को छोड़कर, शेष दो कारण शिकायतों से भरे हुए हैं:

1. अमेरिकी ब्याज दर में कटौती से वैश्विक जोखिम-मुक्त ब्याज दरों में गिरावट आई है, जिससे यूएसडीई एपीवाई अधिक आकर्षक हो गया है और अधिक पूंजी प्रवाह आकर्षित हुआ है।

2. ब्लैकरॉक के साथ सहयोग नव लॉन्च किया गया यूएसटीबी स्थिर सिक्का एक पूर्ण गेमचेंजर है जो यूएसडीई को अपनाने में काफी वृद्धि करेगा, क्योंकि जब बाजार में सतत मध्यस्थता उपज नकारात्मक होती है, तो यूएसडीई अंतर्निहित परिसंपत्तियों को यूएसटीबी में बदल सकता है और सरकारी बॉन्ड का जोखिम मुक्त रिटर्न प्राप्त कर सकता है।

शिकायतें: USTB अंतर्निहित परिसंपत्ति के रूप में BUILD का उपयोग करता है, जिसका अर्थ यह नहीं है कि USTB ब्लैकरॉक और एथेना द्वारा संयुक्त रूप से लॉन्च किया गया एक स्थिर सिक्का है, जैसे कि Dais अंतर्निहित परिसंपत्तियों में बड़ी मात्रा में USDC है, लेकिन Dai Circle और MakerDAO द्वारा संयुक्त रूप से लॉन्च किया गया एक स्थिर सिक्का नहीं है। वास्तव में, यदि USDE नकारात्मक सतत रिटर्न की अवधि के दौरान ट्रेजरी बॉन्ड रिटर्न प्राप्त करना चाहता है, तो वह सीधे स्थिति को बंद कर सकता है और बिल्ड या sDAI को कॉन्फ़िगर कर सकता है, या इसे USDC में बदल सकता है और इसे कॉइनबेस में स्टोर कर सकता है ताकि 4.5% वार्षिक सब्सिडी प्राप्त हो सके, बिना किसी अन्य USTB को जारी किए। USTB एक नौटंकी उत्पाद की तरह है जो ब्लैकरॉक के ट्रैफ़िक का लाभ उठाता है। इस तरह के बेकार उत्पाद को एक पूर्ण गेमचेंजर कहना लोगों को केवल लेखकों के संज्ञानात्मक स्तर या लेखन प्रेरणा पर संदेह कर सकता है।

3. भविष्य में, ईएनए की उत्सर्जन दर कम हो जाएगी, और बिक्री दबाव पहले की तुलना में तेजी से कम हो जाएगा।

शिकायतें: सीज़न 2 के लिए वास्तविक पुरस्कार अभी भी ENA की कुल राशि का 5% है, यानी अगले 6 महीनों में 750 मिलियन टोकन प्रोत्साहन प्रचलन में आएंगे, जो पिछले सीज़न में प्रोत्साहन की कुल राशि से बहुत कम नहीं है। इसके अलावा, अगले साल मार्च में, ENA टीम और निवेशकों द्वारा बड़ी मात्रा में अनलॉकिंग की शुरुआत करेगा, और अगले छह महीनों में ENA की मुद्रास्फीति की उम्मीदें आशावादी नहीं हैं।

हालाँकि, अगले कुछ महीनों से लेकर एक साल तक एथेना के बारे में जानने लायक कहानियाँ अभी भी मौजूद हैं।

सबसे पहले, ट्रम्प के उद्घाटन और रिपब्लिकन की जीत (परिणाम कुछ दिनों में दिखाई देंगे) की बढ़ती उम्मीदों के साथ, क्रिप्टो बाजार का गर्म होना बीटीसी और ईटीएच की सतत मध्यस्थता उपज और पैमाने में वृद्धि के लिए अनुकूल होगा, और एथेना के प्रोटोकॉल राजस्व में वृद्धि करेगा;

दूसरा, एथेना पारिस्थितिकी तंत्र के भीतर ईथरियल के बाद और अधिक परियोजनाएं सामने आएंगी, जिससे ईएनए का एयरड्रॉप राजस्व बढ़ेगा;

तीसरा, एथेना की अपनी सार्वजनिक श्रृंखला का शुभारंभ भी ईएनए के लिए ध्यान और नाममात्र परिदृश्य जैसे कि स्टेकिंग ला सकता है, लेकिन लेखक को उम्मीद है कि यह केवल दूसरी पंक्ति में अधिक परियोजनाओं के जमा होने के बाद ही लॉन्च किया जाएगा।

हालांकि, एथेना के लिए सबसे महत्वपूर्ण बात यह है कि यूएसडीई को अधिक अग्रणी सीईएक्स द्वारा संपार्श्विक और व्यापारिक परिसंपत्ति के रूप में स्वीकार किया जा सकता है।

अग्रणी एक्सचेंजों में से, बायबिट ने एथेना के साथ गहन सहयोग किया है।

कॉइनबेस के पास संचालन के लिए अपना स्वयं का USDC है, और एक अमेरिकी-आधारित कंपनी के रूप में, विनियमन की जटिलता को देखते हुए, इसके द्वारा संपार्श्विक और स्थिर मुद्रा व्यापार जोड़े के रूप में USDE का समर्थन करने की संभावना मूल रूप से शून्य है।

दो प्रमुख CEX, Binance और OKX में से, इस बात की संभावना है कि OKX, स्थिर मुद्रा व्यापार जोड़े और अनुबंध संपार्श्विक में USDE को शामिल करेगा क्योंकि इसने एथेना वित्तपोषण के दो दौर में भाग लिया था और वित्तीय हितों में इसकी एक निश्चित स्थिरता है। हालाँकि, यह संभावना बहुत अच्छी नहीं है क्योंकि यह कदम OKX को एथेना से संबंधित परिचालन और समर्थन जोखिम भी लाएगा। OKX की तुलना में, Binance, जिसने केवल एथेना निवेश के एक दौर में भाग लिया था, के स्थिर मुद्रा व्यापार जोड़े और संपार्श्विक में USDE को शामिल करने की संभावना कम है, और Binance के पास स्वयं भी अपनी समर्थित स्थिर मुद्रा परियोजनाएँ हैं।

यूजीन का मानना है कि यूएसडीई प्रमुख एक्सचेंजों की अनुबंध मार्जिन परिसंपत्ति बन जाएगी, जो एक कारण है कि वह अपने पिछले लेख में एथेना के बारे में आशावादी है, लेकिन लेखक इस बारे में आशावादी नहीं है।

3. मूल्यांकन स्तर: क्या ENA का वर्तमान मूल्य कम मूल्यांकित स्ट्राइक क्षेत्र में है?

हम दो आयामों से ईएनए के वर्तमान मूल्यांकन का विश्लेषण करते हैं: गुणात्मक विश्लेषण और मात्रात्मक तुलना।

3.1 गुणात्मक विश्लेषण

आने वाले महीनों में ENA टोकन की कीमत के लिए अनुकूल होने वाली घटनाओं में शामिल हैं:

क्रिप्टो बाजार की रिकवरी से आर्बिट्रेज मुनाफे में वृद्धि हुई है, जो प्रोटोकॉल राजस्व अपेक्षाओं में सुधार में परिलक्षित होती है, जिससे ENA की कीमत में वृद्धि होती है और USDE पैमाने के विकास को बढ़ावा मिलता है।

अंतर्निहित परिसंपत्तियों में एसओएल को शामिल करने से एसओएल पारिस्थितिकी तंत्र के निवेशकों और परियोजना मालिकों का ध्यान आकर्षित हो सकता है

आने वाले महीनों में एथेना इकोसिस्टम में एथरियल जैसी और भी परियोजनाएं देखने को मिल सकती हैं, जिससे ENA में और अधिक एयरड्रॉप्स आ सकते हैं

ENA अनलॉकिंग की अगली लहर से पहले, इस परियोजना में सिक्के की कीमत बढ़ाने की प्रेरणा है। सबसे पहले, यह व्यापार और सिक्के की कीमत के ऊपर की ओर बढ़ने को बढ़ावा देता है, और दूसरा, यह खुद को उच्च शिपिंग मूल्य प्रदान करता है।

इसके अलावा, लॉन्च होने के बाद से आधे से अधिक वर्षों में एथेना के प्रदर्शन को देखते हुए, एथेना परियोजना टीम के पास बहुत मजबूत व्यावसायिक क्षमताएं हैं। यह कहा जा सकता है कि बाहरी सहयोग विस्तार के मामले में यह कई स्थिर मुद्रा परियोजनाओं में सर्वश्रेष्ठ है, और अग्रणी स्थिर मुद्रा परियोजना मेकरडीएओ की तुलना में अधिक आक्रामक और कुशल है।

वर्तमान में ENA टोकन के मूल्य के प्रतिकूल और ENA की कीमतों को दबाने वाले कारकों में शामिल हैं:

ईएनए में वास्तविक धन लाभ वितरण का अभाव है, तथा यह एक अस्थायी प्रतिज्ञा परिदृश्य (जैसे एथेनास बहु-श्रृंखला सुरक्षा सुनिश्चित करने के लिए एवीएस परिसंपत्तियों का उपयोग करना) और स्व-खनन जैसा है।

एथेना परियोजना की वास्तविक लाभप्रदता अच्छी नहीं है। बाजार को खोलने के लिए लागू की गई भारी सब्सिडी के कारण परियोजना को गंभीर शुद्ध घाटा हुआ है। नुकसान का यह हिस्सा वास्तव में ENA टोकन धारकों द्वारा वहन किया जाता है।

अगले छह महीनों में ENA को अभी भी भारी मुद्रास्फीति का सामना करना पड़ेगा। एक ओर, यह मार्केटिंग गतिविधियों में ENA टोकन के खर्च से आता है, और दूसरी ओर, इसे अगले साल मार्च के अंत में एक साल बाद कोर टीम और निवेशकों के अनलॉक का सामना करना पड़ेगा। टोकनोमिस्ट डेटा के अनुसार, ENA टोकन अगले 6 महीनों में मौजूदा प्रचलन के 85.4% के मुद्रास्फीति दबाव का सामना करेंगे।

डेटा स्रोत: https://tokenomist.ai/

3.2 मात्रात्मक तुलना

एथेना का बिजनेस मॉडल वास्तव में अन्य स्थिर मुद्रा परियोजनाओं से अलग नहीं है। इसका नवाचार जुटाई गई परिसंपत्तियों के उपयोग में निहित है, अर्थात, जुटाई गई परिसंपत्तियों का उपयोग सतत अनुबंध मध्यस्थता के माध्यम से लाभ कमाने के लिए किया जाता है।

इसलिए, हम तुलना के लिए मूल्यांकन बेंचमार्क के रूप में मेकरडीएओ (अब स्काई), सबसे बड़े वर्तमान बाजार मूल्य वाली स्थिर मुद्रा परियोजना का उपयोग करेंगे।

यह देखा जा सकता है कि पुराने प्रोटोकॉल मेकरडीएओ की तुलना में, एथेना टोकन ईएनए की वर्तमान कीमत प्रोटोकॉल राजस्व या लाभ के मामले में लागत प्रभावी नहीं है।

संक्षेप

हालाँकि कई लोग इस दौर में एथेना को एक अत्यधिक प्रतिनिधि अभिनव परियोजना कहते हैं, लेकिन इसका मुख्य व्यवसाय मॉडल अन्य स्थिर मुद्रा परियोजनाओं से अलग नहीं है। वे सभी वित्तीय संचालन के लिए धन जुटाने और लाभ कमाने का लक्ष्य रखते हैं, और अपने स्वयं के धन उगाहने की लागत को कम करने के लिए अपने स्वयं के बांड (स्थिर सिक्कों) के उपयोग परिदृश्यों और स्वीकृति को बढ़ावा देने का प्रयास करते हैं।

वर्तमान चरण में, एथेना, जो स्थिर मुद्रा संवर्धन के शुरुआती चरण में है, अभी भी भारी घाटे के चरण में है और जैसा कि कई KOLs कहते हैं, यह बहुत लाभदायक परियोजना नहीं है। प्रतिनिधि स्थिर मुद्रा परियोजना MakerDAO की तुलना में इसका मूल्यांकन कम करके नहीं आंका गया है।

हालांकि, इस क्षेत्र में एक नए खिलाड़ी के रूप में, एथेना ने एक बहुत मजबूत व्यवसाय विकास क्षमता दिखाई है और अन्य परियोजनाओं की तुलना में अधिक आक्रामक है। पिछले चक्र में कई डेफी परियोजनाओं की तरह, तेजी से पैमाने पर विस्तार और अधिक परियोजना अपनाने से निवेशकों और शोधकर्ताओं की परियोजना के लिए आशावादी उम्मीदें बढ़ेंगी, जिससे मुद्रा की कीमत बढ़ेगी। मुद्रा की बढ़ती कीमत उच्च APY लाएगी, USDE के पैमाने को और आगे बढ़ाएगी, जिससे बाएं पैर से दाएं पैर पर कदम रखने के साथ ऊपर की ओर सर्पिल बनेगा।

फिर, ऐसी परियोजनाओं को अंततः एक महत्वपूर्ण बिंदु का सामना करना पड़ेगा, जहां लोगों को यह एहसास होने लगेगा कि परियोजना का विकास टोकन सब्सिडी द्वारा संचालित है, जबकि नए जारी किए गए टोकन की कीमत में वृद्धि केवल आशावादी भावना द्वारा समर्थित होती है और इसमें मूल्य हुक का अभाव होता है।

इस बिंदु पर, तेज दौड़ने का खेल शुरू होता है।

अंत में, केवल कुछ ही परियोजनाएं इस तरह के नीचे की ओर सर्पिल से पुनर्जन्म ले सकती हैं। स्टेबलकॉइन स्टार लूना (यूएसटी जारीकर्ता) का अंतिम दौर दफन हो गया है, फ्रैक्स का व्यवसाय काफी कम हो गया है, और फेई ने परिचालन बंद कर दिया है।

एक स्पष्ट लिंडी प्रभाव (यह जितना अधिक समय तक अस्तित्व में रहेगा, इसकी जीवन शक्ति उतनी ही मजबूत होगी) वाले स्थिर मुद्रा उत्पाद के रूप में, एथेना और इसके यूएसडीई को अभी भी अपने उत्पाद वास्तुकला की स्थिरता और सब्सिडी में कमी के बाद जीवित रहने की क्षमता को सत्यापित करने के लिए अधिक समय की आवश्यकता है।